国会からの検査要請事項に関する報告（検査要請）
ＧＰＩＦは、前記第１の４（４）イ
のとおり、基本ポートフォリオを定めて、これに基づいて年金積立金の管理を行うこととされている。しかし、自主運用が開始された１３年に策定された基本ポートフォリオは、預託金の償還が終了する２０年度末に実現するという前提で策定していたことから、ＧＰＩＦは、それまでの間は、基本ポートフォリオへの移行期間と位置付けて、基本ポートフォリオへの円滑な移行を目的として厚生労働大臣が年度ごとに資産構成割合を定めた移行ポートフォリオの達成を目指して運用を行っていた。
移行ポートフォリオには、年金積立金に加えて預託金等を含めた｢年金積立金全体の移行ポートフォリオ｣と、旧基金又はＧＰＩＦが市場において運用する分に限った｢管理運用法人の移行ポートフォリオ｣の２種類があり、図表３-１
及び図表３-２
のとおりとなっている。
図表３-１ 年金積立金全体の移行ポートフォリオ
（単位：％）
| 年度 | ポートフォリオの項目 | 国内債券等 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | 短期資産 |
| 平成13 | 構成割合 | 89 | 4 | 1 | 2 | 4 |
| かい離許容幅 | ±1 | 下限3 | 下限0.1 | 下限1 | - | |
| 14 | 構成割合 | 87 | 5 | 2 | 3 | 3 |
| かい離許容幅 | ±1 | -1 | -1 | -1 | - | |
| 15 | 構成割合 | 83 | 6 | 2 | 4 | 5 |
| かい離許容幅 | ±1 | -1 | -1 | -1 | - | |
| 16 | 構成割合 | 79 | 7 | 3 | 5 | 6 |
| かい離許容幅 | ±2 | -2 | -2 | -2 | - | |
| 17 | 構成割合 | 75 | 8 | 5 | 6 | 6 |
| かい離許容幅 | ±2 | -2 | -2 | -2 | - | |
| 18 | 構成割合 | 69.7 | 11.1 | 5.7 | 7.4 | 6.1 |
| かい離許容幅 | ±4 | -3 | -3 | -3 | - | |
| 19 | 構成割合 | 67.6 | 11.7 | 6.9 | 8.6 | 5.2 |
| かい離許容幅 | ±6 | -5 | -4 | -4 | - |
図表３-２ 管理運用法人の移行ポートフォリオ
（単位：％）
| 年度 | ポートフォリオの項目 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | 短期資産 |
| 平成13 | 構成割合 | 52 | 26 | 6 | 14 | 2 |
| かい離許容幅 | ±5 | 下限21 | 下限1 | 下限9 | - | |
| 14 | 構成割合 | 51 | 24 | 8 | 14 | 3 |
| かい離許容幅 | ±5 | -5 | -5 | -5 | - | |
| 15 | 構成割合 | 55 | 21 | 9 | 13 | 2 |
| かい離許容幅 | ±5 | -5 | -5 | -5 | - | |
| 16 | 構成割合 | 56 | 20 | 10 | 14 | 0 |
| かい離許容幅 | ±5 | -5 | -5 | -5 | - | |
| 17 | 構成割合 | 52 | 21 | 12 | 15 | 0 |
| かい離許容幅 | ±5 | -5 | -5 | -5 | - | |
| 18 | 構成割合 | 53.8 | 21.2 | 10.9 | 14.1 | 0.0 |
| かい離許容幅 | ±6 | -5 | -5 | -5 | - | |
| 19 | 構成割合 | 58.5 | 17.9 | 10.5 | 13.1 | 0.0 |
| かい離許容幅 | ±7 | -6 | -5 | -5 | - |
なお、他の年金運用機関の基本ポートフォリオ等を参考に示すと、図表３-３ のとおりとなっている。これらの基本ポートフォリオ等は、運用目標や運用対象資産がＧＰＩＦと異なっており、ＧＰＩＦの基本ポートフォリオと直接比較することにはなじまないものである。
図表３-３ 平成２３年度における各年金運用機関の基本ポートフォリオ等
（単位：％）
| 年金運用機関 | ポートフォリオの項目 | 国内債券 | 外国債券 | 国内株式 | 外国株式 | 短期資産 | 貸付金等 |
| GPIF | 構成割合 | 67 | 8 | 11 | 9 | 5 | - |
| かい離許容幅 | ±8 | ±5 | ±6 | ±5 | - | - | |
| A | 構成割合 | 80.0 | 0.0 | 5.0 | 5.0 | 4.0 | 6.0 |
| かい離許容幅 | ±12.0 | +1.5 | ±3.0 | ±3.0 | ±4.0 | ±6.0 | |
| B | 構成割合 | 60 | 40 | - | - | ||
| かい離許容幅 | ±5 | ±5 | - | - | |||
| C | 構成割合 | 64 | 10 | 14 | 11 | 1 | - |
| かい離許容幅 | ±5 | ±5 | ±5 | ±5 | +3､-1 | - | |
| D | 構成割合 | 63 | 5 | 12 | 9 | 5 | 6 |
| かい離許容幅 | ±6 | ±3 | ±5 | ±5 | ±2 | ±3 | |
各年度末における資産構成割合の実績は、図表３-４ のとおり、１３年度末から１９年度末までの移行ポートフォリオ及び２０年度以降の基本ポートフォリオにおいて常にかい離許容幅の範囲内に収まっていた。
図表３-４ 基本ポートフォリオ等と各年度末における資産構成割合の実績との対比
（単位：％）
| 資産区分 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | 短期資産 | |||||
| 年度 | 構成割合 | 許容 範囲 |
構成割合 | 許容 範囲 |
構成割合 | 許容 範囲 |
構成割合 | 許容 範囲 |
構成割合 | 許容 範囲 |
| 平成13 | 53.84 | 47〜57 | 25.57 | 21〜 | 5.04 | 1〜 | 14.31 | 9〜 | 1.23 | － |
| 14 | 51.35 | 46〜56 | 23.36 | 19〜 | 8.06 | 3〜 | 14.14 | 9〜 | 3.09 | － |
| 15 | 52.44 | 50〜60 | 24.97 | 16〜 | 8.22 | 4〜 | 12.33 | 8〜 | 2.04 | － |
| 16 | 54.99 | 51〜61 | 21.21 | 15〜 | 9.89 | 5〜 | 13.91 | 9〜 | 0.01 | － |
| 17 | 48.36 | 47〜57 | 26.28 | 16〜 | 10.46 | 7〜 | 14.90 | 10〜 | 0.00 | － |
| 18 | 52.01 | 47.8〜59.8 | 22.44 | 16.2〜 | 10.67 | 5.9〜 | 14.87 | 9.1〜 | 0.00 | － |
| 19 | 62.37 | 51.5〜65.5 | 15.11 | 11.9〜 | 10.58 | 5.5〜 | 11.94 | 8.1〜 | 0.00 | － |
| 20 | 70.34 | 59〜75 | 9.22 | 5〜17 | 8.10 | 3〜13 | 7.34 | 4〜14 | 5.00 | － |
| 21 | 65.08 | 59〜75 | 11.57 | 5〜17 | 7.96 | 3〜13 | 10.39 | 4〜14 | 5.00 | － |
| 22 | 64.89 | 59〜75 | 11.24 | 5〜17 | 7.90 | 3〜13 | 10.97 | 4〜14 | 5.00 | － |
| 23 | 62.64 | 59〜75 | 12.37 | 5〜17 | 8.65 | 3〜13 | 11.34 | 4〜14 | 5.00 | － |
| 注（１） | 「許容範囲」は、基本ポートフォリオ等の構成割合にかい離許容幅を加算した値である。 |
| 注（２） | 平成１９年度以前は、旧基金及びＧＰＩＦが市場で運用する各資産区分の構成割合を記載している。 |
| 注（３） | 平成２０年度末以降の資産構成割合の管理は、年金特別会計が管理している短期資産を含む年金積立金全体を対象とする基本ポートフォリオを基準としているが、年金特別会計が管理している短期資産については、ＧＰＩＦにおいて金額を把握できないため、短期資産を基本ポートフォリオと同じ５％保有していると仮定し、残りの資産の構成割合の合計が９５％になるように算出している。 |
また、各年度末における資産構成割合の実績の推移をみると、図表３-５ のとおり、１３年度以降国内債券が高い割合となっていた。
図表３-５ 各年度末における資産構成割合の実績の推移
なお、他の年金運用機関においても、１９年度から２３年度までの各年度末における資産構成割合は、基本ポートフォリオ等のかい離許容幅の範囲内に収まっており、２３年度末における資産構成割合の実績を参考として示すと、図表３-６ のとおりとなっている。
図表３-６ 平成２３年度末における各年金運用機関の資産構成割合の実績等
（単位：％）
| 年金運用機関 | ポートフォリオの項目 | 国内債券 | 外国債券 | 国内株式 | 外国株式 | 短期資産 | 貸付金等 |
| GPIF | 構成割合 | 62.64 | 8.65 | 12.37 | 11.34 | 5.00 | - |
| ポートフォリオ | 67 | 8 | 11 | 9 | 5 | - | |
| かい離許容幅 | ±8 | ±5 | ±6 | ±5 | - | - | |
| かい離幅（実績） | -4.36 | 0.65 | 1.37 | 2.34 | - | - | |
| A | 構成割合 | 79.4 | 1.1 | 6.7 | 5.3 | 2.0 | 5.5 |
| ポートフォリオ | 80.0 | 0.0 | 5.0 | 5.0 | 4.0 | 6.0 | |
| かい離許容幅 | ±12.0 | +1.5 | ±3.0 | ±3.0 | ±4.0 | ±6.0 | |
| かい離幅（実績） | -0.6 | 1.1 | 1.7 | 0.3 | -2.0 | -0.5 | |
| B | 構成割合 | 59.5 | 39.8 | - | 0.7 | ||
| ポートフォリオ | 60 | 40 | - | - | |||
| かい離許容幅 | ±5 | ±5 | - | - | |||
| かい離幅（実績） | -0.5 | -0.2 | - | - | |||
| C | 構成割合 | 60.9 | 10.1 | 15.4 | 12.1 | 1.4 | - |
| ポートフォリオ | 64 | 10 | 14 | 11 | 1 | - | |
| かい離許容幅 | ±5 | ±5 | ±5 | ±5 | +3､-1 | - | |
| かい離幅（実績） | -3.1 | 0.1 | 1.4 | 1.1 | 0.4 | - | |
| D | 構成割合 | 61.3 | 4.5 | 12.6 | 10.3 | 6.4 | 4.9 |
| ポートフォリオ | 63 | 5 | 12 | 9 | 5 | 6 | |
| かい離許容幅 | ±6 | ±3 | ±5 | ±5 | ±2 | ±3 | |
| かい離幅（実績） | -1.7 | -0.5 | 0.6 | 1.3 | 1.4 | -1.1 | |
ウ 収益額、中期目標期間における運用利回り、各年金運用機関の収益率の状況等
年金積立金は、１３年度以降自主運用されており、その収益額等の推移は図表３-７ のとおりとなっている。累積収益額（運用手数料等控除前）は、１８年度末の１７兆３７０３億円が最大であり、２３年度末では１３兆９９８６億円となっている。また、１３年度から２３年度までの運用手数料等（１８年度以降は運用手数料のほか業務経費、一般管理費等を含む。）の累積支払額は２９６５億円、旧事業団が資金運用事業のために借り入れた財政融資資金への借入利息等の累積支払額は２兆６２１４億円、これらの合計額は２兆９１７９億円となっており、これを２３年度末までの累積収益額から控除すると、運用上の累積収益額は１１兆１０４７億円となっている。
図表３-７ 平成１３年度以降の収益額等の推移
（単位：億円）
| 年度 | 収益額（A） | 累積収益額 （（A）の累積） |
運用手数料等（B） | 財政融資資金に対する借入利息等（C） | 運用上の損益 （D=A-B-C） |
| 平成13 | -5,874 | -5,874 | 308 | 6,902 | -13,084 |
| 14 | -24,530 | -30,405 | 184 | 5,893 | -30,608 |
| 15 | 48,916 | 18,511 | 193 | 4,417 | 44,306 |
| 16 | 26,127 | 44,638 | 232 | 3,476 | 22,419 |
| 17 | 89,619 | 134,258 | 271 | 2,537 | 86,811 |
| 18 | 39,445 | 173,703 | 327 | 1,747 | 37,608 |
| 19 | -55,178 | 118,525 | 352 | 925 | -56,455 |
| 20 | -93,481 | 25,043 | 307 | 227 | -94,015 |
| 21 | 91,850 | 116,893 | 277 | 73 | 91,500 |
| 22 | -2,999 | 113,894 | 266 | 17 | -3,281 |
| 23 | 26,092 | 139,986 | 249 | - | 25,843 |
| 累積 | 139,986 | - | 2,965 | 26,214 | 111,047 |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | 平成１８年度の運用上の損益においては、未収金２３６億円が発生しているため、損益額がその分増加している。 |
| 注（３） | 累積の「運用上の損益」は、注（２）の未収金２３６億円及び平成１８年度における有形固定資産の時価評価等を行ったことによる損益額（３億円の増加）を加味しているため、損益額がその分増加している。 |
資産区分別の収益額を示すと、図表３-８ のとおりとなっており、２３年度末の累積額においては、国内株式のみが損失を計上している。これは、国内株式市場が低迷したことによるものと思料される。
図表３-８ 資産区分別収益額（運用手数料等控除前）の推移
（単位：億円）
| 年度 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | 短期資産 | 財投債 | 合計 |
| 平成13 | 1,397 | -10,174 | 545 | 1,931 | -44 | 690 | -5,874 |
| 14 | 6,372 | -20,452 | 2,882 | -14,680 | 1 | 1,347 | -24,530 |
| 15 | -3,452 | 39,869 | -105 | 10,912 | 1 | 1,691 | 48,916 |
| 16 | 6,415 | 2,119 | 5,222 | 10,087 | 0 | 2,284 | 26,127 |
| 17 | -4,832 | 63,437 | 4,843 | 23,348 | 0 | 2,824 | 89,619 |
| 18 | 8,701 | 889 | 8,002 | 18,804 | 8 | 3,042 | 39,445 |
| 19 | 17,165 | -53,323 | -483 | -21,765 | 6 | 3,222 | -55,178 |
| 20 | 8,700 | -50,613 | -6,213 | -48,547 | 3 | 3,189 | -93,481 |
| 21 | 12,279 | 33,510 | 1,315 | 41,824 | 10 | 2,912 | 91,850 |
| 22 | 12,284 | -13,342 | -7,167 | 2,516 | 17 | 2,693 | -2,999 |
| 23 | 16,891 | 1,754 | 4,516 | 619 | 28 | 2,284 | 26,092 |
| 累積 | 81,920 | -6,326 | 13,357 | 25,047 | 30 | 26,177 | 139,986 |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | 平成１３年度の合計額は、転換社債の収益額-２１９億円を加味しているため、合計額がその分減少している。 |
また、公的年金では、長期的には保険料や給付費がおおむね名目賃金上昇率に応じて増減することから、名目賃金上昇率を上回る実質的な運用利回りが確保される限り年金財政は影響を受けないとされている。そこで、ＧＰＩＦ発足後の１８年度から２３年度までの６年間のＧＰＩＦの運用実績における実質的な運用利回りと財政計算上の前提における実質的な運用利回りの状況を示すと、図表３-９ のとおり、ＧＰＩＦの運用実績の実質的な運用利回りの平均は０.７２％となっており、財政計算上の前提の実質的な運用利回りの平均である０.００％を上回っていた。
ＧＰＩＦの運用実績
（単位：％）
| 年度 | 平成18 | 19 | 20 | 21 | 第1期の中期目標期間 | 22 | 23 | 第2期の中期目標期間 | 6年間 | |
| 実績 | 名目運用利回り（A） | 3.52 | -4.69 | -7.61 | 7.88 | -0.42 | -0.27 | 2.29 | 1.00 | 0.05 |
| 名目賃金上昇率（B） | 0.01 | -0.07 | -0.26 | -4.06 | -1.11 | 0.68 | -0.21 | 0.23 | -0.66 | |
| 実質的な運用利回り（C） | 3.51 | -4.63 | -7.37 | 12.44 | 0.70 | -0.95 | 2.51 | 0.77 | 0.72 | |
財政計算上の前提
（単位：％）
| 年度 | 平成18 | 19 | 20 | 21 | 第1期の中期目標期間 | 22 | 23 | 第2期の中期目標期間 | 6年間 | |
| 前提 | 名目運用利回り（A） | 2.30 | 2.60 | 3.00 | 1.47 | 2.34 | 1.78 | 1.92 | 1.85 | 2.18 |
| 名目賃金上昇率（B） | 2.00 | 2.30 | 2.70 | 0.05 | 1.76 | 3.41 | 2.66 | 3.03 | 2.18 | |
| 実質的な運用利回り（C） | 0.29 | 0.29 | 0.29 | 1.42 | 0.57 | -1.58 | -0.72 | -1.15 | 0.00 | |
| 16年財政検証等の経済前提の実質的な運用利回り | 0.3 | 0.3 | 0.3 | 1.1 | 0.5 | - | - | - | - | |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」等により作成した。 |
| 注（２） | 「第１期の中期目標期間」は、平成１８年度から２１年度までの第１期の中期目標期間の平均年率、「第２期の中期目標期間」は、２２年度から２６年度までの第２期の中期目標期間のうち、２２年度から２３年度までの期間の平均年率である。 |
| 注（３） | 実質的な運用利回り（Ｃ）は、｛（１+（Ａ）/１００）/（１+（Ｂ）/１００）｝×１００-１００で算出している。 |
| 注（４） | 実績の名目運用利回りは、借入金利息及び運用手数料等控除後の数値である。 |
| 注（５） | 財政計算上の前提に記載している各項目の年度別の数値は、財政検証等の経済前提等より用いている。 |
さらに、各年度において、資産区分ごとにそれぞれのベンチマーク収益率（市場平均収益率）を確保するよう努めるとともに、第１期の中期目標期間において、それぞれのベンチマーク収益率を確保することとされており、超過収益率（注１２）
の状況の推移は、図表３-１０
のとおりとなっている。また、ＧＰＩＦ発足後の１８年度から２３年度までの６年間における超過収益率の状況は、図表３-１０
のとおりとなっている。
このことについて、ＧＰＩＦは、第１期の中期目標期間及び１８年度から２３年度までの６年間における全ての資産区分において、おおむね「ベンチマーク並み」であったとしている。これは、ＧＰＩＦにおいて、超過収益率が±０.１％の範囲内であった場合の取扱いについて、ベンチマーク並みの運用成績を目標とするパッシブ運用でも±０.１％程度の変動は起こり得ることから、「ベンチマーク並み」と評価していることによるものである。
図表３-１０ 資産区分ごとの超過収益率の推移
（単位：％）
| 年度 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | ||||||||
| 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | |
| 平成18 | 2.18 | 2.17 | 0.01 | 0.47 | 0.29 | 0.18 | 10.19 | 10.24 | -0.04 | 17.50 | 17.67 | -0.17 |
| 19 | 3.31 | 3.36 | -0.05 | -27.97 | -28.05 | 0.08 | -0.32 | -0.44 | 0.12 | -17.10 | -16.92 | -0.19 |
| 20 | 1.35 | 1.36 | -0.01 | -35.55 | -34.78 | -0.77 | -6.75 | -6.56 | -0.19 | -43.21 | -43.42 | 0.21 |
| 21 | 1.98 | 2.03 | -0.05 | 29.40 | 28.47 | 0.93 | 1.32 | 0.82 | 0.50 | 46.11 | 46.52 | -0.41 |
| 第1期の中期目標期間 | 2.20 | 2.23 | -0.02 | -11.86 | -11.82 | -0.04 | 0.93 | 0.84 | 0.09 | -5.18 | -5.12 | -0.06 |
| 22 | 1.95 | 1.81 | 0.14 | -9.04 | -9.23 | 0.19 | -7.06 | -7.38 | 0.32 | 2.18 | 2.27 | -0.08 |
| 23 | 2.92 | 2.94 | -0.02 | 0.57 | 0.59 | -0.02 | 4.77 | 4.96 | -0.18 | 0.49 | 0.34 | 0.14 |
| 第2期の中期目標期間 | 2.43 | 2.37 | 0.06 | -4.36 | -4.45 | 0.09 | -1.32 | -1.40 | 0.08 | 1.33 | 1.30 | 0.03 |
| 6年間 | 2.28 | 2.28 | 0.00 | -9.43 | -9.43 | 0.00 | 0.17 | 0.08 | 0.09 | -3.06 | -3.03 | -0.03 |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | 「第１期の中期目標期間」は、平成１８年度から２１年度までの第１期の中期目標期間の平均年率、「第２期の中期目標期間」は、２２年度から２６年度までの第２期の中期目標期間のうち、２２年度から２３年度までの期間の平均年率である。 |
| 注（３） | 時間加重収益率は、時価に基づく運用収益に基づき、運用機関が自ら決めることができない運用元本の流出入の影響を排除して求めた収益率であり、ベンチマーク収益率（市場平均収益率）との差である超過収益率により、運用能力を評価することが可能となる。 |
| 注（４） | 時間加重収益率がベンチマークを０.１％以上下回っている年度については、超過収益率の数値を網掛けしている。 |
なお、他の年金運用機関の年度別運用実績の状況を参考として示すと、図表３-１１ のとおりとなっている。ＧＰＩＦの収益率は、国内債券を中心としつつ国内株式も一定比率で運用しており比較的ＧＰＩＦに近いポートフォリオ構成をしているＣやＤと同様の傾向で推移している。また、全体的な収益率の推移については、１５年度から２１年度までは各年金運用機関で同様の傾向が見られたが、これは他の年金運用機関のポートフォリオが債券、株式等による運用を主たるものとしていることが一因と思料される。
図表３-１１ 各年金運用機関の年度別収益率及び収益額の推移
（単位：億円、％）
| 年度 | GPIF | A | B | C | D | |||||
| （手数料控除前） | （手数料控除後） | （手数料控除前） | （手数料控除後） | （手数料控除後） | ||||||
| 収益額 | 収益率 | 収益額 | 収益率 | 収益額 | 収益率 | 収益額 | 収益率 | 収益額 | 収益率 | |
| 平成14 | -24,530 | -5.36 | 1,756 | 2.05 | -6,759 | -11.99 | - | -5.88 | - | - |
| 15 | 48,916 | 8.40 | 3,282 | 3.84 | 12,770 | 21.24 | - | 9.57 | - | - |
| 16 | 26,127 | 3.39 | 2,291 | 2.65 | 4,723 | 5.76 | - | 3.84 | - | - |
| 17 | 89,619 | 9.88 | 4,647 | 5.36 | 22,915 | 22.70 | - | 12.28 | - | - |
| 18 | 39,445 | 3.70 | 2,503 | 2.79 | 7,020 | 5.59 | 6,687 | 3.95 | - | - |
| 19 | -55,178 | -4.59 | -479 | -0.53 | -12,987 | -9.91 | -7,435 | -4.42 | -1,556 | -1.57 |
| 20 | -93,481 | -7.57 | -3,356 | -3.89 | -21,341 | -18.34 | -14,274 | -8.92 | -4,395 | -4.60 |
| 21 | 91,850 | 7.91 | 4,385 | 5.52 | 16,402 | 17.90 | 11,491 | 7.95 | 5,097 | 5.69 |
| 22 | -2,999 | -0.25 | 979 | 1.21 | -543 | -0.52 | -276 | -0.18 | 745 | 0.80 |
| 23 | 26,092 | 2.32 | 1,617 | 2.06 | 2,024 | 2.06 | 3,908 | 2.53 | 2,159 | 2.38 |
| 3年間 | 114,943 | 3.27 | 6,981 | 2.91 | 17,883 | 6.18 | 15,123 | 3.38 | 8,001 | 2.94 |
| 5年間 | -33,717 | -0.58 | 3,146 | 0.83 | -16,445 | -2.51 | -6,586 | -0.78 | 2,050 | 0.48 |
| 10年間 | 145,861 | 1.62 | 17,625 | 2.07 | 24,224 | 2.56 | - | 1.86 | - | - |
ＧＰＩＦでは、２３年度末現在において８１ファンドで運用しており、このうち自家運用５ファンドを除く７６ファンドを２８運用受託機関に委託している。
年金積立金の自主運用が開始された１３年度以降の各年度末における委託ファンド数、運用委託金額等の推移は、図表３-１２
のとおりとなっている。
図表３-１２ 委託ファンド数等の推移
（単位：億円、％）
| 年度末 | ファンド 数合計 |
委託ファンド数 | 自家運用 ファンド数 |
運用委託金額（a） | GPIFの年度末資産残高（b） | 運用受託機関への委託割合（a）/（b） |
| 平成13 | 96 | 92 | 4 | 230,164 | 385,983 | 59.63% |
| 14 | 73 | 70 | 3 | 270,361 | 502,129 | 53.84% |
| 15 | 81 | 78 | 3 | 423,234 | 703,389 | 60.17% |
| 16 | 82 | 79 | 3 | 530,776 | 872,274 | 60.85% |
| 17 | 75 | 72 | 3 | 664,271 | 1,028,708 | 64.57% |
| 18 | 73 | 70 | 3 | 783,243 | 1,145,272 | 68.39% |
| 19 | 75 | 71 | 4 | 818,973 | 1,198,859 | 68.31% |
| 20 | 84 | 80 | 4 | 814,281 | 1,176,258 | 69.23% |
| 21 | 81 | 77 | 4 | 896,189 | 1,228,368 | 72.96% |
| 22 | 81 | 77 | 4 | 854,091 | 1,163,146 | 73.43% |
| 23 | 81 | 76 | 5 | 782,324 | 1,136,106 | 68.86% |
年度末資産残高に対する運用委託金額の割合は、年金積立金の旧資金運用部への預託が廃止されたことにより自主運用金額（運用受託機関への委託運用及び自家運用）が年々増加してきているが、委託運用金額の増加が自家運用金額の増加と比較して大きかったことから、おおむね上昇傾向にある。一方、委託運用の運用スタイル別ファンド数及び金額の内訳は、図表３-１３ のとおりとなっている。そして、１３年度末の委託運用のスタイル別ファンド金額を１００％とした場合、図表３-１３ のとおり、２３年度末においては、全ての資産区分において、パッシブ運用の金額がアクティブ運用の金額と比較して大きく増加していた。
図表３-１３ 委託運用の運用スタイル別内訳
（単位：ファンド数、億円）
| 年度末 | 国内債券 | 国内債券 | 国内株式 | 国内株式 | ||||||
| パッシブ運用 | アクティブ運用 | パッシブ運用 | アクティブ運用 | |||||||
| ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | |||
| 平成13 | 7 | 32,778 | 15 | 71,527 | 8 | 28,989 | 27 | 38,280 | ||
| 14 | 7 | 62,994 | 13 | 62,919 | 8 | 52,511 | 17 | 21,654 | ||
| 15 | 7 | 142,649 | 13 | 61,814 | 8 | 92,441 | 19 | 27,578 | ||
| 16 | 7 | 198,134 | 14 | 68,990 | 8 | 95,496 | 17 | 28,736 | ||
| 17 | 6 | 221,096 | 11 | 70,261 | 7 | 144,591 | 15 | 45,196 | ||
| 18 | 6 | 278,128 | 11 | 97,376 | 7 | 145,422 | 15 | 45,254 | ||
| 19 | 8 | 366,399 | 11 | 108,962 | 7 | 105,381 | 15 | 32,542 | ||
| 20 | 8 | 399,606 | 11 | 109,800 | 7 | 86,321 | 21 | 27,664 | ||
| 21 | 8 | 409,250 | 10 | 105,528 | 7 | 111,007 | 21 | 36,490 | ||
| 22 | 8 | 388,382 | 10 | 106,377 | 7 | 100,959 | 20 | 33,195 | ||
| 23 | 8 | 303,288 | 10 | 107,542 | 7 | 108,246 | 19 | 33,744 | ||
| 13年度末に対する23年度末の割合 | 114.3% | 925.3% | 66.7% | 150.4% | 87.5% | 373.4% | 70.4% | 88.2% | ||
| 年度末 | 外国債券 | 外国債券 | 外国株式 | 外国株式 | 合計 | |||||
| パッシブ運用 | アクティブ運用 | パッシブ運用 | アクティブ運用 | |||||||
| ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | ファンド数 | 金額 | |
| 平成13 | 4 | 6,264 | 6 | 3,912 | 6 | 17,191 | 18 | 18,015 | 91 | 216,955 |
| 14 | 4 | 19,582 | 4 | 5,939 | 6 | 35,327 | 11 | 9,434 | 70 | 270,361 |
| 15 | 4 | 28,967 | 7 | 10,552 | 7 | 48,323 | 13 | 10,911 | 78 | 423,234 |
| 16 | 4 | 41,965 | 7 | 15,958 | 7 | 65,086 | 15 | 16,412 | 79 | 530,776 |
| 17 | 4 | 54,398 | 7 | 21,116 | 7 | 85,758 | 15 | 21,855 | 72 | 664,271 |
| 18 | 4 | 65,222 | 7 | 25,472 | 7 | 100,913 | 13 | 25,456 | 70 | 783,243 |
| 19 | 4 | 69,880 | 7 | 26,761 | 7 | 90,446 | 12 | 18,602 | 71 | 818,973 |
| 20 | 4 | 71,802 | 7 | 28,333 | 7 | 77,466 | 15 | 13,290 | 80 | 814,281 |
| 21 | 4 | 71,955 | 7 | 29,494 | 6 | 113,375 | 14 | 19,090 | 77 | 896,189 |
| 22 | 6 | 66,584 | 7 | 27,697 | 6 | 112,873 | 13 | 18,023 | 77 | 854,091 |
| 23 | 6 | 70,373 | 7 | 28,928 | 6 | 111,984 | 13 | 18,219 | 76 | 782,324 |
| 13年度末に対する23年度末の割合 | 150.0% | 1123.5% | 116.7% | 739.5% | 100.0% | 651.4% | 72.2% | 101.1% | 83.5% | 360.6% |
| 注（１） | 平成１３年度末には上記の分類には含まれない１ファンドがある。 |
| 注（２） | 委託運用の運用スタイル別ファンド数の推移については、巻末別表１ 参照。 |
（ア） 近年における運用スタイルの傾向
旧基金では、図表３-１４
のとおり、市場運用分（ただし、短期資産を除く。）におけるパッシブ運用の比率が１３年度において５０％程度であったが、１３年に厚生労働大臣が定めた「運用の基本方針」において、「年金積立金は巨額であり、市場への影響に配慮する必要があること、長期的には市場は効率的であると考えられること等から、各資産クラスともパッシブ運用を中心とする」とされたことなどから、１５年度以降は７５％を超えることとなった。
そして、ＧＰＩＦにおいても、厚生労働大臣の定める中期目標等においてパッシブ運用を中心とすることとされ、アクティブ運用は、これまでの実績を勘案し、運用受託機関の選定に際して運用の手法、実績及び体制等を精査して超過収益確保の可能性が高いと判断される場合等に限り行うこととされていることから、これを踏まえて、資産によって若干の違いはあるものの、図表３-１４
のとおり、引き続きパッシブ運用を主体としており、２０年度以降は、パッシブ運用が８０％を超えて推移している。
運用資産残高は、１３年度以降旧資金運用部を承継した財政融資資金からの預託金償還が行われることになったことなどのため自主運用が開始されたことにより、図表３-１４
のとおり、１３年度末の２４兆８５１６億円から１４年度末に３０兆７０３５億円、１５年度末に４７兆０７８４億円と著しく増加しており、この期間にパッシブ比率（注１３）
が大きく高まるなど、おおむね現在と同様の運用スタイル構成となっていて、１６年度以降の運用資産残高の増加に際してもパッシブ運用中心に資金が配分されている。
図表３-１４ 市場運用分の運用スタイル別内訳（自家運用分を含む）
（単位：億円、％）
| 年度 | 年度末資産残高 | 割 合 | |||||||||||
| 金額合計 | パッシブ合計 | アクティブ合計 | 合計 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | ||||||
| パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | ||||
| 平成13 | 248,516 | 116,782 | 131,734 | 46.99 | 53.01 | 47.35 | 52.65 | 43.09 | 56.91 | 61.56 | 38.44 | 48.83 | 51.17 |
| 14 | 307,035 | 207,088 | 99,947 | 67.45 | 32.55 | 61.30 | 38.70 | 70.80 | 29.20 | 76.73 | 23.27 | 78.92 | 21.08 |
| 15 | 470,784 | 359,930 | 110,854 | 76.45 | 23.55 | 75.47 | 24.53 | 77.02 | 22.98 | 73.30 | 26.70 | 81.58 | 18.42 |
| 16 | 585,767 | 455,671 | 130,096 | 77.79 | 22.21 | 78.58 | 21.42 | 76.87 | 23.13 | 72.45 | 27.55 | 79.86 | 20.14 |
| 17 | 722,157 | 563,729 | 158,428 | 78.06 | 21.94 | 79.88 | 20.12 | 76.19 | 23.81 | 72.04 | 27.96 | 79.69 | 20.31 |
| 18 | 849,737 | 656,179 | 193,557 | 77.22 | 22.78 | 77.97 | 22.03 | 76.27 | 23.73 | 71.91 | 28.09 | 79.86 | 20.14 |
| 19 | 913,055 | 726,189 | 186,867 | 79.53 | 20.47 | 80.87 | 19.13 | 76.41 | 23.59 | 72.31 | 27.69 | 82.94 | 17.06 |
| 20 | 923,762 | 744,675 | 179,087 | 80.61 | 19.39 | 82.26 | 17.74 | 75.73 | 24.27 | 71.71 | 28.29 | 85.36 | 14.64 |
| 21 | 1,005,335 | 814,733 | 190,602 | 81.04 | 18.96 | 83.09 | 16.91 | 75.26 | 24.74 | 70.93 | 29.07 | 85.59 | 14.41 |
| 22 | 951,854 | 766,561 | 185,293 | 80.53 | 19.47 | 82.05 | 17.95 | 75.26 | 24.74 | 70.62 | 29.38 | 86.23 | 13.77 |
| 23 | 956,279 | 767,845 | 188,434 | 80.30 | 19.70 | 81.61 | 18.39 | 76.23 | 23.77 | 70.87 | 29.13 | 86.01 | 13.99 |
| 注（１） | 短期資産については除いている。 |
| 注（２） | 市場運用分の運用スタイル別内訳の詳細については、巻末別表２ から別表４参照。 |
また、図表３-１５ に示すとおり、市場運用分のうち、自家運用分を除いた委託運用分についてもパッシブ比率が高い傾向にある。特に、国内債券の１３年度におけるパッシブ比率は３０％程度であったが、２１年度には８０％程度に達するなどその傾向は顕著である。また、外国株式についても、１３年度はアクティブ比率とパッシブ比率は同程度であったが、１４年度以降はパッシブ比率がアクティブ比率を大きく上回るようになっている。なお、自家運用分における市場運用は、１３年度以降、全て国内債券のパッシブ運用で行われている。
図表３-１５ 委託運用分に係る運用スタイルの内訳
（単位：億円、％）
| 年度 | 年度末資産残高 | 割合 | |||||||||||
| 金額合計 | パッシブ 合計 |
アクティ ブ合計 |
合計 | 国内債券 | 国内株式 | 外国債券 | 外国株式 | ||||||
| パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | パッシブ | アクティブ | ||||
| 平成13 | 216,955 | 85,221 | 131,734 | 39.28 | 60.72 | 31.42 | 68.58 | 43.09 | 56.91 | 61.56 | 38.44 | 48.83 | 51.17 |
| 14 | 270,361 | 170,414 | 99,947 | 63.03 | 36.97 | 50.03 | 49.97 | 70.80 | 29.20 | 76.73 | 23.27 | 78.92 | 21.08 |
| 15 | 423,234 | 312,380 | 110,854 | 73.81 | 26.19 | 69.77 | 30.23 | 77.02 | 22.98 | 73.30 | 26.70 | 81.58 | 18.42 |
| 16 | 530,776 | 400,680 | 130,096 | 75.49 | 24.51 | 74.17 | 25.83 | 76.87 | 23.13 | 72.45 | 27.55 | 79.86 | 20.14 |
| 17 | 664,271 | 505,843 | 158,428 | 76.15 | 23.85 | 75.88 | 24.12 | 76.19 | 23.81 | 72.04 | 27.96 | 79.69 | 20.31 |
| 18 | 783,243 | 589,686 | 193,557 | 75.29 | 24.71 | 74.07 | 25.93 | 76.27 | 23.73 | 71.91 | 28.09 | 79.86 | 20.14 |
| 19 | 818,973 | 632,106 | 186,867 | 77.18 | 22.82 | 77.08 | 22.92 | 76.41 | 23.59 | 72.31 | 27.69 | 82.94 | 17.06 |
| 20 | 814,281 | 635,194 | 179,087 | 78.01 | 21.99 | 78.45 | 21.55 | 75.73 | 24.27 | 71.71 | 28.29 | 85.36 | 14.64 |
| 21 | 896,189 | 705,588 | 190,602 | 78.73 | 21.27 | 79.50 | 20.50 | 75.26 | 24.74 | 70.93 | 29.07 | 85.59 | 14.41 |
| 22 | 854,091 | 668,798 | 185,293 | 78.31 | 21.69 | 78.50 | 21.50 | 75.26 | 24.74 | 70.62 | 29.38 | 86.23 | 13.77 |
| 23 | 782,324 | 593,890 | 188,434 | 75.91 | 24.09 | 73.82 | 26.18 | 76.23 | 23.77 | 70.87 | 29.13 | 86.01 | 13.99 |
また、自家運用を含むファンドへの運用スタイルごとの資金の配分及び回収金額を年度ごとに示すと、図表３-１６
のとおりである。
資金の配分及び回収の差引残高を各ファンドへの当年度純資金配分額とすると、近年の傾向として、国内債券に１８年度には８兆４０５４億円を、１９年度には１１兆０２８１億円をそれぞれ配分したことにより、国内債券の残高が増加している。また、２０年度には世界的な株式価格の下落があったことなどを背景として、ポートフォリオ維持のために純資金配分額が１９年度と比較して国内株式については５７０億円から２兆６７１１億円に、外国株式については４４６８億円から３兆０３０３億円にそれぞれ大幅に増加している。一方、近年は、年金保険料だけでは年金給付費等を賄うことができない状況となったため、２１年度以降、ＧＰＩＦは、年金特別会計に寄託金を償還しているが、この原資として主に財投債の満期償還金及び利金並びに国内債券から資金回収を行っている。
図表３-１６ 資産区分ごとの資金の配分及び回収状況
（単位：億円）
| 資産区分 | 平成18年度 | 19年度 | 20年度 | ||||||
| 資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資 金配分額 |
資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資 金配分額 |
資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資金 配分額 |
|
| （A） | （B） | （A）－（B） | （A） | （B） | （A）－（B） | （A） | （B） | （A）－（B） | |
| 国内債券 | 84,054 | 0 | 84,054 | 110,281 | 0 | 110,281 | 40,744 | 0 | 40,744 |
| 財投債 | 32,032 | 46,086 | -14,054 | 16,012 | 28,965 | -12,953 | 0 | 38,095 | -38,095 |
| 国内株式 | 0 | 0 | 0 | 570 | 0 | 570 | 56,164 | 29,453 | 26,711 |
| 外国債券 | 7,180 | 0 | 7,180 | 11,325 | 4,895 | 6,430 | 9,708 | 0 | 9,708 |
| 外国株式 | 6,350 | 6,379 | -28 | 21,641 | 17,173 | 4,468 | 52,370 | 22,067 | 30,303 |
| 合計 | 129,616 | 52,465 | 77,151 | 159,829 | 51,032 | 108,797 | 158,986 | 89,615 | 69,370 |
| 資産区分 | 21年度 | 22年度 | 23年度 | ||||||
| 資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資 金配分額 |
資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資 金配分額 |
資金 配分額 |
資金 回収額 |
純資金 配分額 |
|
| （A） | （B） | （A）－（B） | （A） | （B） | （A）－（B） | （A） | （B） | （A）－（B） | |
| 国内債券 | 6,786 | 14,029 | -7,243 | 0 | 43,685 | -43,685 | 96,286 | 120,914 | -24,628 |
| 財投債 | 0 | 48,044 | -48,044 | 0 | 26,382 | -26,382 | 0 | 50,009 | -50,009 |
| 国内株式 | 2 | 0 | 2 | 2,389 | 2,389 | 0 | 10,228 | 4,144 | 6,084 |
| 外国債券 | 0 | 0 | 0 | 38,976 | 38,976 | 0 | 504 | 0 | 504 |
| 外国株式 | 0 | 34 | -34 | 48,284 | 52,342 | -4,058 | 0 | 1,305 | -1,305 |
| 合計 | 6,788 | 62,107 | -55,319 | 89,649 | 163,774 | -74,125 | 107,018 | 176,372 | -69,354 |
（イ） 各運用スタイルの目標について
ＧＰＩＦは、各運用受託機関と投資一任契約等を締結している。そして、投資一任契約書において、各運用受託機関は、運用ガイドラインに基づき運用を行うこととされている。運用ガイドラインでは、運用対象資産、運用目標、運用手法及び運用体制、コンプライアンス体制等が規定されている。そして、アクティブ運用の運用目標には、目標超過収益率やリスク管理指標とその管理目標が規定されている。また、パッシブ運用の運用目標には、時間加重収益率をベンチマーク収益率に可能な限り追随させることや、リスク管理指標とその管理目標等が規定されている。
（ウ） 近年の各資産区分における各運用スタイルの運用実績の傾向
各資産区分における超過収益率は、財政融資資金からの預託金償還に伴う年金積立金の自主運用が開始された１３年度から２３年度までの１１年間でみると、図表３-１７
のとおり、ベンチマークからのかい離が最大でも外国株式の-０.１４％（年率）にとどまっており、おおむねベンチマークと同様の推移になっていると思料された。
そして、同期間において国内債券はアクティブ運用とパッシブ運用の超過収益率がおおむね同程度であり、国内株式及び外国株式はアクティブ運用がパッシブ運用を下回る結果となっていて、アクティブ運用がパッシブ運用を上回る運用実績となっているのは、外国債券のみとなっていた。
また、ＧＰＩＦ発足後の１８年度から２３年度までの６年間の市場運用分についてみると、国内債券、国内株式及び外国株式のパッシブ運用の超過収益率は、アクティブ運用を上回る結果となっていて、アクティブ運用がパッシブ運用を上回る運用実績となっていたのは、外国債券のみであった。一方、第２期の中期目標期間開始以降の２２、２３両年度の２年間の平均についてみると、全ての資産区分においてアクティブ運用がパッシブ運用を上回る運用実績となっていた。
| 国内債券 | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | パッシブ運用 | アクティブ運用 | ||||
| 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | ||||
| 平成13年度 | 0.87% | 0.95% | -0.08% | 0.98% | 0.95% | 0.03% | 0.79% | 0.95% | -0.16% |
| 14年度 | 4.19% | 4.26% | -0.07% | 4.22% | 4.26% | -0.04% | 4.16% | 4.26% | -0.10% |
| 15年度 | -1.82% | -1.74% | -0.07% | -1.84% | -1.74% | -0.10% | -1.76% | -1.74% | -0.01% |
| 16年度 | 2.13% | 2.09% | 0.04% | 2.09% | 2.09% | 0.00% | 2.24% | 2.09% | 0.15% |
| 17年度 | -1.40% | -1.40% | -0.00% | -1.40% | -1.40% | -0.01% | -1.38% | -1.40% | 0.02% |
| 18年度 | 2.18% | 2.17% | 0.01% | 2.17% | 2.17% | -0.00% | 2.23% | 2.17% | 0.06% |
| 19年度 | 3.31% | 3.36% | -0.05% | 3.42% | 3.36% | 0.05% | 2.90% | 3.36% | -0.47% |
| 20年度 | 1.35% | 1.36% | -0.01% | 1.48% | 1.36% | 0.12% | 0.77% | 1.36% | -0.59% |
| 21年度 | 1.98% | 2.03% | -0.05% | 1.88% | 2.03% | -0.16% | 2.49% | 2.03% | 0.46% |
| 22年度 | 1.95% | 1.81% | 0.14% | 1.90% | 1.81% | 0.10% | 2.14% | 1.81% | 0.33% |
| 23年度 | 2.92% | 2.94% | -0.02% | 2.90% | 2.94% | -0.04% | 3.03% | 2.94% | 0.09% |
| 2年間（年率） | 2.43% | 2.37% | 0.06% | 2.40% | 2.37% | 0.03% | 2.59% | 2.37% | 0.21% |
| 3年間（年率） | 2.28% | 2.26% | 0.02% | 2.22% | 2.26% | -0.03% | 2.56% | 2.26% | 0.30% |
| 5年間（年率） | 2.30% | 2.30% | 0.00% | 2.31% | 2.30% | 0.01% | 2.26% | 2.30% | -0.03% |
| 6年間（年率） | 2.28% | 2.28% | 0.00% | 2.29% | 2.28% | 0.01% | 2.26% | 2.28% | -0.02% |
| 10年間（年率） | 1.66% | 1.67% | -0.01% | 1.66% | 1.67% | -0.01% | 1.67% | 1.67% | -0.00% |
| 11年間（年率） | 1.59% | 1.61% | -0.01% | 1.60% | 1.61% | -0.00% | 1.59% | 1.61% | -0.02% |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | ２年間、３年間、５年間、６年間、１０年間及び１１年間は年率であり、２年間は平成２２、２３両年度、３年間は２１年度から２３年度まで、５年間は１９年度から２３年度まで、６年間は１８年度から２３年度まで、１０年間は１４年度から２３年度まで、１１年間は１３年度から２３年度までの幾何平均により計算している。図表３-１７の各表において以下同じ。 |
〔2〕 国内株式
| 国内株式 | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | パッシブ運用 | アクティブ運用 | ||||
| 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | ||||
| 平成13年度 | -17.05% | -16.18% | -0.86% | -16.66% | -16.18% | -0.48% | -16.94% | -16.18% | -0.76% |
| 14年度 | -25.41% | -24.83% | -0.58% | -24.93% | -24.83% | -0.10% | -25.70% | -24.83% | -0.87% |
| 15年度 | 50.30% | 51.13% | -0.83% | 51.15% | 51.13% | 0.02% | 48.22% | 51.13% | -2.91% |
| 16年度 | 1.64% | 1.42% | 0.22% | 1.60% | 1.42% | 0.17% | 1.98% | 1.42% | 0.55% |
| 17年度 | 50.14% | 47.85% | 2.29% | 49.02% | 47.85% | 1.17% | 54.05% | 47.85% | 6.21% |
| 18年度 | 0.47% | 0.29% | 0.18% | 0.57% | 0.29% | 0.28% | 0.13% | 0.29% | -0.16% |
| 19年度 | -27.97% | -28.05% | 0.08% | -27.93% | -28.05% | 0.12% | -28.09% | -28.05% | -0.04% |
| 20年度 | -35.55% | -34.78% | -0.77% | -34.82% | -34.78% | -0.05% | -37.62% | -34.78% | -2.84% |
| 21年度 | 29.40% | 28.47% | 0.93% | 28.60% | 28.47% | 0.13% | 31.90% | 28.47% | 3.43% |
| 22年度 | -9.04% | -9.23% | 0.19% | -9.20% | -9.23% | 0.03% | -8.54% | -9.23% | 0.69% |
| 23年度 | 0.57% | 0.59% | -0.02% | 0.71% | 0.59% | 0.11% | 0.31% | 0.59% | -0.28% |
| 2年間（年率） | -4.36% | -4.45% | 0.09% | -4.38% | -4.45% | 0.07% | -4.22% | -4.45% | 0.23% |
| 3年間（年率） | 5.78% | 5.46% | 0.32% | 5.55% | 5.46% | 0.09% | 6.56% | 5.46% | 1.10% |
| 5年間（年率） | -11.28% | -11.26% | -0.03% | -11.20% | -11.26% | 0.06% | -11.50% | -11.26% | -0.25% |
| 6年間（年率） | -9.43% | -9.43% | 0.00% | -9.33% | -9.43% | 0.10% | -9.66% | -9.43% | -0.23% |
| 10年間（年率） | -0.57% | -0.61% | 0.05% | -0.47% | -0.61% | 0.15% | -0.61% | -0.61% | -0.00% |
| 11年間（年率） | -2.19% | -2.14% | -0.05% | -2.06% | -2.14% | 0.08% | -2.22% | -2.14% | -0.08% |
〔3〕 外国債券
| 外国債券 | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | パッシブ運用 | アクティブ運用 | ||||
| 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | ||||
| 平成13年度 | 6.20% | 8.12% | -1.92% | 5.20% | 8.12% | -2.93% | 8.04% | 8.12% | -0.08% |
| 14年度 | 15.23% | 15.47% | -0.24% | 15.20% | 15.47% | -0.27% | 15.29% | 15.47% | -0.19% |
| 15年度 | 0.20% | 0.15% | 0.05% | 0.14% | 0.15% | -0.02% | 0.39% | 0.15% | 0.24% |
| 16年度 | 11.42% | 11.32% | 0.10% | 11.30% | 11.32% | -0.02% | 11.73% | 11.32% | 0.41% |
| 17年度 | 7.71% | 7.73% | -0.02% | 7.70% | 7.73% | -0.03% | 7.74% | 7.73% | 0.01% |
| 18年度 | 10.19% | 10.24% | -0.04% | 10.25% | 10.24% | 0.01% | 10.05% | 10.24% | -0.19% |
| 19年度 | -0.32% | -0.44% | 0.12% | 0.41% | 0.52% | -0.11% | -2.20% | -2.89% | 0.69% |
| 20年度 | -6.75% | -6.56% | -0.19% | -7.29% | -7.17% | -0.11% | -5.36% | -4.96% | -0.40% |
| 21年度 | 1.32% | 0.82% | 0.50% | 0.22% | 0.18% | 0.04% | 4.10% | 2.42% | 1.69% |
| 22年度 | -7.06% | -7.38% | 0.32% | -7.46% | -7.54% | 0.09% | -6.09% | -6.98% | 0.89% |
| 23年度 | 4.77% | 4.96% | -0.18% | 4.91% | 4.99% | -0.08% | 4.45% | 4.89% | -0.44% |
| 2年間（年率） | -1.32% | -1.40% | 0.08% | -1.47% | -1.48% | 0.01% | -0.96% | -1.22% | 0.27% |
| 3年間（年率） | -0.45% | -0.67% | 0.22% | -0.91% | -0.93% | 0.02% | 0.70% | -0.02% | 0.73% |
| 5年間（年率） | -1.72% | -1.83% | 0.11% | -1.96% | -1.93% | -0.03% | -1.12% | -1.60% | 0.48% |
| 6年間（年率） | 0.17% | 0.08% | 0.09% | -0.02% | 0.00% | -0.03% | 0.66% | 0.28% | 0.38% |
| 10年間（年率） | 3.42% | 3.38% | 0.05% | 3.28% | 3.33% | -0.05% | 3.78% | 3.50% | 0.28% |
| 11年間（年率） | 3.85% | 3.98% | -0.13% | 3.62% | 3.94% | -0.32% | 4.36% | 4.10% | 0.26% |
| 外国株式 | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | パッシブ運用 | アクティブ運用 | ||||
| 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | 時間加重収益率（A） | ベンチマーク収益率（B） | 超過収益率（A）-（B） | ||||
| 平成13年度 | 3.67% | 4.14% | -0.47% | 3.71% | 4.14% | -0.43% | 3.25% | 4.14% | -0.89% |
| 14年度 | -32.23% | -32.37% | 0.14% | -31.95% | -32.37% | 0.42% | -32.87% | -32.37% | -0.50% |
| 15年度 | 23.76% | 24.70% | -0.94% | 24.27% | 24.70% | -0.42% | 21.83% | 24.70% | -2.87% |
| 16年度 | 15.43% | 15.70% | -0.27% | 15.53% | 15.70% | -0.17% | 14.93% | 15.70% | -0.77% |
| 17年度 | 28.20% | 28.31% | -0.11% | 28.38% | 28.31% | 0.07% | 27.46% | 28.31% | -0.86% |
| 18年度 | 17.50% | 17.67% | -0.17% | 17.71% | 17.67% | 0.04% | 16.72% | 17.67% | -0.95% |
| 19年度 | -17.10% | -16.92% | -0.19% | -16.85% | -16.92% | 0.07% | -18.19% | -16.92% | -1.28% |
| 20年度 | -43.21% | -43.42% | 0.21% | -43.28% | -43.42% | 0.15% | -42.86% | -43.42% | 0.57% |
| 21年度 | 46.11% | 46.52% | -0.41% | 46.43% | 46.52% | -0.09% | 44.00% | 46.52% | -2.51% |
| 22年度 | 2.18% | 2.27% | -0.08% | 2.27% | 2.27% | 0.01% | 1.65% | 2.27% | -0.62% |
| 23年度 | 0.49% | 0.34% | 0.14% | 0.39% | 0.34% | 0.04% | 1.11% | 0.34% | 0.76% |
| 2年間（年率） | 1.33% | 1.30% | 0.03% | 1.33% | 1.30% | 0.02% | 1.38% | 1.30% | 0.08% |
| 3年間（年率） | 14.48% | 14.56% | -0.08% | 14.56% | 14.56% | -0.00% | 13.96% | 14.56% | -0.60% |
| 5年間（年率） | -6.72% | -6.71% | -0.01% | -6.64% | -6.71% | 0.06% | -7.10% | -6.71% | -0.40% |
| 6年間（年率） | -3.06% | -3.03% | -0.03% | -2.97% | -3.03% | 0.06% | -3.50% | -3.03% | -0.47% |
| 10年間（年率） | 0.30% | 0.40% | -0.11% | 0.46% | 0.40% | 0.05% | -0.33% | 0.40% | -0.74% |
| 11年間（年率） | 0.60% | 0.74% | -0.14% | 0.75% | 0.74% | 0.01% | -0.01% | 0.74% | -0.75% |
また、各運用スタイルの収益額の推移は、図表３-１８ のとおりとなっており、国内株式の収益額の推移をみると、パッシブ運用、アクティブ運用共に同様の傾向が認められるが、これは、図表３-１７ のとおり、パッシブ運用及びアクティブ運用の各運用受託機関の運用結果としての超過収益率の変動よりも、市場の平均であるベンチマーク収益率の変動による影響が大きいことによると思料される。例えば、図表３-１９ のとおり、国内株式の収益額は、おおむね国内株式パッシブ運用の収益額に比例する傾向となっている。
図表３-１８ 各運用スタイルの収益額の推移
（単位：億円）
| 運用スタイル | 平成14年度 | 15年度 | 16年度 | 17年度 | 18年度 | 19年度 | 20年度 | 21年度 | 22年度 | 23年度 | 運用スタイル合計 | 23年度末運用資産残高 |
| 国内債券パッシブ運用 | 3,779 | -2,165 | 4,999 | -3,845 | 6,792 | 14,076 | 7,861 | 9,722 | 10,027 | 13,677 | 64,923 | 477,243 |
| 国内債券アクティブ運用 | 2,631 | -1,287 | 1,406 | -987 | 1,909 | 3,089 | 838 | 2,557 | 2,258 | 3,214 | 15,628 | 107,542 |
| 国内株式パッシブ運用 | -12,291 | 29,810 | 1,580 | 47,605 | 831 | -40,611 | -37,845 | 24,686 | -10,250 | 1,622 | 5,138 | 108,246 |
| 国内株式アクティブ運用 | -7,782 | 10,533 | 465 | 15,270 | 58 | -12,712 | -11,745 | 8,824 | -3,089 | 129 | -48 | 33,744 |
| 外国債券パッシブ運用 | 2,310 | -85 | 3,761 | 3,490 | 5,790 | 151 | -4,883 | 154 | -5,371 | 3,285 | 8,602 | 70,373 |
| 外国債券アクティブ運用 | 724 | -20 | 1,459 | 1,353 | 2,212 | -635 | -1,332 | 1,161 | -1,797 | 1,231 | 4,357 | 28,928 |
| 外国株式パッシブ運用 | -9,356 | 8,868 | 8,173 | 18,723 | 15,159 | -17,612 | -40,825 | 35,910 | 2,333 | 416 | 21,789 | 111,984 |
| 外国株式アクティブ運用 | -5,145 | 1,677 | 1,904 | 4,438 | 3,475 | -4,177 | -5,660 | 5,834 | 156 | 196 | 2,698 | 18,219 |
| 合計 | -25,130 | 47,332 | 23,748 | 86,046 | 36,226 | -58,430 | -93,589 | 88,848 | -5,735 | 23,770 | 123,086 | 956,279 |
図表３-１９ 国内株式のパッシブ比率とパッシブ運用金額が占める収益額の割合
（単位：億円）
| 態様 | 平成14年度 | 15年度 | 16年度 | 17年度 | 18年度 | 19年度 | 20年度 | 21年度 | 22年度 | 23年度 |
| 国内株式の年度末運用資産残高（A） | 74,165 | 120,019 | 124,232 | 189,787 | 190,676 | 137,923 | 113,985 | 147,497 | 134,154 | 141,990 |
| 国内株式パッシブ運用の年度末運用資産残高（B） | 52,511 | 92,441 | 95,496 | 144,591 | 145,422 | 105,381 | 86,321 | 111,007 | 100,959 | 108,246 |
| 国内株式の年度末パッシブ比率（C）=（B）/（A） | 70.80% | 77.02% | 76.87% | 76.19% | 76.27% | 76.41% | 75.73% | 75.26% | 75.26% | 76.23% |
| 国内株式の収益額（D） | -20,073 | 40,343 | 2,045 | 62,875 | 889 | -53,323 | -49,590 | 33,510 | -13,339 | 1,751 |
| 国内株式パッシブ運用の収益額（E） | -12,291 | 29,810 | 1,580 | 47,605 | 831 | -40,611 | -37,845 | 24,686 | -10,250 | 1,622 |
| 国内株式収益額に占める国内株式パッシブ運用の収益額の割合（F）=（E）/（D） | 61.23% | 73.89% | 77.25% | 75.71% | 93.48% | 76.16% | 76.32% | 73.67% | 76.84% | 92.64% |
また、運用スタイル別の収益額の累計は、図表３-２０ のとおり、国内債券パッシブ運用が最も大きくなっているが、これは、国内債券パッシブ運用の運用資産額が最も大きいことなどによるものである。
図表３-２０ 平成１４年度から２３年度までの運用スタイル別収益額の累計
（単位：億円）
ＧＰＩＦは、運用ガイドラインにおけるアクティブ運用の運用目標として、「リスク管理指標及びその管理目標」及び「目標超過収益率」を定めている。そして、リスク管理指標を実績トラッキングエラー（注１４）
とし、そのリスク管理目標として、中心値及び上限値を定めている。また、目標超過収益率を上記のリスク管理目標の下でインフォメーション・レシオ（注１５）
が０.５以上となる水準としている。
そして、ＧＰＩＦは、上記のリスク管理目標としての実績トラッキングエラーの範囲及び目標超過収益率を各運用受託機関に運用ガイドラインで示している。
| （注１４） | 実績トラッキングエラー トラッキングエラーとは、ポートフォリオのリスクを測定する基準の一つで、目標とするベンチマーク収益率（市場平均収益率）と運用ポートフォリオの収益率との差（超過収益率）の標準偏差で表すものである。実績の収益率から計算されたトラッキングエラーを実績トラッキングエラーという。この数値が小さいほどベンチマークに近い運用といえる。
|
| （注１５） | インフォメーション・レシオ 運用ポートフォリオのベンチマークに対する超過収益率をその標準偏差（トラッキングエラー）で割った比率である。インフォメーション・レシオは、運用ポートフォリオがベンチマークを安定的に上回るほど高い数値になるので、この数値が高いほど運用能力が高いと考えられている。
|
ＧＰＩＦは、２３年度末において、図表３-１３
のとおり、国内債券パッシブファンド８（注１６）
、国内債券アクティブファンド１０（注１７）
、国内株式パッシブファンド７、国内株式アクティブファンド１９、外国債券パッシブファンド６、外国債券アクティブファンド７、外国株式パッシブファンド６及び外国株式アクティブファンド１３、計７６ファンドを２８運用受託機関に委託している。
このうち、２３年度末時点で３期以上の運用実績があるアクティブファンドである国内債券１０ファンド、国内株式１８ファンド（注１８）
、外国債券７ファンド及び外国株式１３ファンド、計４８ファンド（注１９）
（以下「４８ファンド」という。）について、各ファンドから毎年提出される運用概況報告に記載された運用実績等に基づき分析を行ったところ、図表３-２１
のとおり、１９年度から２３年度までの平均年率（最長５年）で超過収益率を確保していたのは、国内債券８ファンド（８０.０％）、国内株式８ファンド（４４.４％）、外国債券７ファンド（１００.０％）及び外国株式３ファンド（２３.１％）、計２６ファンド（５４.２％）であった。
| （注１６） | パッシブファンド パッシブ運用を行っているファンド
|
| （注１７） | アクティブファンド アクティブ運用を行っているファンド
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| （注１８） | ＧＰＩＦにおいてアクティブ運用に分類している１９ファンドのうち１ファンドについては、目標設定及び評価方法についてパッシブ運用と同じ方法を採用していることから、運用実績について記載する場合はこの１ファンドについて除外している。 |
| （注１９） | 実績が５年以上の３０ファンド（国内債券１０、国内株式１０、外国債券７、外国株式３）及び実績が３年以上４年未満の１８ファンド（国内株式８、外国株式１０） |
| 期間 | 資産区分 | 超過収益率を確保したファンド数 | 超過収益率を確保できなかったファンド数 |
| 平成19年度から23年度までの平均年率（最長5年） | 国内債券 | 8（80.0％） | 2（20.0％） |
| 国内株式 | 8（44.4％） | 10（55.6％） | |
| 外国債券 | 7（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 外国株式 | 3（23.1％） | 10（76.9％） | |
| 計 | 26（54.2％） | 22（45.8％） | |
| 21年度から23年度までの平均年率（3年） | 国内債券 | 10（100.0％） | 0（0.0％） |
| 国内株式 | 15（83.3％） | 3（16.7％） | |
| 外国債券 | 6（85.7％） | 1（14.3％） | |
| 外国株式 | 4（30.8％） | 9（69.2％） | |
| 計 | 35（72.9％） | 13（27.1％） | |
| 21年度から23年度までの3期間で1期以上 | 国内債券 | 10（100.0％） | 0（0.0％） |
| 国内株式 | 17（94.4％） | 1（5.6％） | |
| 外国債券 | 7（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 外国株式 | 10（76.9％） | 3（23.1％） | |
| 計 | 44（91.7％） | 4（8.3％） |
| 注（１） | 平成１９年度から２３年度までの平均年率（最長５年）には、運用期間が３年以上４年未満のファンドを含んでいる。 |
| 注（２） | 平成２１年度から２３年度までの平均年率（３年）は、２１年４月から２４年３月末までの運用実績により記述している。 |
| 注（３） | 運用概況報告における超過収益率は、ＧＰＩＦからの資金追加日を起算点として算定されているが、実際には資金追加日の翌日から資金が運用可能になる。したがって、運用を行うことが出来ない１日分を考慮すると、実際の運用成績は上昇する場合がある。 |
| 注（４） | 運用期間１年を１期としている。 |
また、４８ファンドの２１年度から２３年度までの各３期、計１４４期の超過収益率の確保状況についてみると、図表３-２２ のとおり、１４４期中９０期において超過収益率が確保されていた。そして、全３期において超過収益率を確保していたのは１６ファンド、２期確保していたのは１４ファンド、１期確保していたのは１４ファンドであった。
| 区分 | 資産区分 | ファンド数（A） | 運用期間数（A）×3 | 超過収益率を確保した期数 |
| 超過収益率を3期確保 しているファンド（a） | 計 | 16 | 48 | 48 |
| 超過収益率を2期確保しているファンド（b） | 計 | 14 | 42 | 28 |
| 超過収益率を1期確保しているファンド（c） | 計 | 14 | 42 | 14 |
| 超過収益率を確保していないファンド（d） | 計 | 4 | 12 | 0 |
| 合計 | 国内債券 | 10 | 30 | 28 |
| （a）+（b）+（c）+（d） | 国内株式 | 18 | 54 | 38 |
| 外国債券 | 7 | 21 | 11 | |
| 外国株式 | 13 | 39 | 13 | |
| 48 | 144 | 90 |
２１年度から２３年度までの近年の傾向としては、図表３-２３
のとおり、外国株式の１３ファンドのうち１１ファンドが、超過収益率を確保していた期が３期中０期又は１期となっており、外国株式の９ファンドは、図表３-２１
のとおり、この３期における超過収益率（平均年率）を確保しておらず、外国株式の運用状況が低調になっていると思料される。また、パッシブファンドと比較すると、外国株式は、図表３-１７〔4〕
のとおり、この３期におけるパッシブ運用の超過収益率（平均年率）-０.００％にしてアクティブ運用の超過収益率は-０.６０％と低調となっているのに対し、国内債券、国内株式及び外国債券は、図表３-１７〔1〕
から〔3〕 までのとおり、アクティブ運用の超過収益率がパッシブ運用の超過収益率を上回っていた。また、アクティブ運用全体についてみると、図表３-２１
のとおり、１９年度から２３年度までの平均年率（最長５年）で超過収益率を確保していないファンドは４８ファンド中２２ファンド（４５.８％）となっていた。
４８ファンドのうち、２１年度から２３年度までの３期全てにおいて超過収益率を確保していないファンドが、図表３-２２
のとおり、４ファンドあった。そして、このうち１ファンドについては、２０年度以降の４期全てにおいて超過収益率を確保しておらず、また、２０年度途中から運用を開始した３ファンドは運用開始以降の全期において超過収益率を確保していなかった。
このような状況について、ＧＰＩＦは、運用受託機関に対する評価を各運用受託機関の運用体制等に基づく定性評価及び超過収益率やインフォメーション・レシオに基づく定量評価を内容とする総合評価によって行っていることによるものとしている。そして、ＧＰＩＦでは、次の点に留意して総合評価を行っているとしている。
| 〔１〕 | 超過収益率等の運用実績の定量的な数値のみで運用受託機関の運用能力を判断するためには、数十年間のデータが必要であると一般的に考えられていることから、３年から５年程度の運用実績の評価に加えて、運用能力に関する定性評価を行う。 |
| 〔２〕 | 定量評価に当たっては、超過収益率に加えて一般的に運用受託機関の能力を評価する際に用いられるトラッキングエラーを加味したインフォメーション・レシオを用いる。 |
| 〔３〕 | 定性評価は、投資方針・運用プロセス、組織・人材、コンプライアンス・事務処理体制、株主議決権行使の取組（国内株式、外国株式）の各項目について、運用受託機関との面談等に基づいて実施する。 |
しかし、このように長期間継続して超過収益率を確保していないファンドは、性的な面の課題が存在することも考えられ、引き続き運用成績が低迷するおそれがあることから、投資一任契約を継続しようとする場合には、ファンドの運用針に見直すべき問題はないか、解約して他のファンドに切り替えるという選択がより適切ではないかなどの点について、引き続き運用受託機関へのヒアリング等を実施するなどした上で、その結果を十分に検討して、契約の継続の可否を判断する必要があると認められる。
したがって、アクティブ運用については、市場を上回る運用実績を目指す手法であることから、直近３期全てにおいて超過収益率を確保していないファンド及び３期以上の平均において超過収益率（平均年率）を確保していないファンドについては、超過収益率が低迷していることについて、引き続き原因の分析に努めるとともに、総合評価を適切に行うことにより、継続の是非等について検討することが重要である。
図表３-２３ アクティブファンドの資産区分ごとの超過収益率の確保の内訳
運用実績期間別にみると、図表３-２４ のとおり、実績が５年あるファンドで２３年度末までの平均年率で超過収益率を確保していたファンドは２２ファンド（国内債券８、国内株式５、外国債券７、外国株式２）であるが、このうち３期以上超過収益率を確保していたファンドは１７ファンドであった。これは、アクティブ運用はパッシブ運用と比較してリスクを大きく取った運用となっていることから、結果的に全期において超過収益を確保することは困難になったことによると思料される。
図表３-２４ 平成２３年度末までの平均年率で超過収益率を確保しているアクティブファンドの状況
（単位：ファンド数）
| 運用実績年数 | ファンド数 | 平成23年度末までの平均年率で超過収益率を確保しているファンド数 | 達成期数 | |||
| 5期 | 4期 | 3期 | 2期 | |||
| 5年 | 30 | 22 | 0 | 9 | 8 | 5 |
| 4年 | 18 | 4 | - | 1 | 2 | 1 |
| 合計 | 48 | 26 | 0 | 10 | 10 | 6 |
また、４８ファンドについて、運用ガイドラインに示されている目標超過収益率はインフォメーション・レシオが０.５以上となる水準となっていることから、２３年度までのインフォメーション・レシオの状況についてみると、図表３-２５ のとおり、２３年度までの平均年率（最長５年）でインフォメーション・レシオが０.５を上回っていたのは４８ファンドのうち、９ファンド（１８.８％）であった。また、０.０以上となっていたのは２６ファンド（５４.２％）であった。ＧＰＩＦは、インフォメーション・レシオが０.５以上となる水準を運用ガイドライン上の運用目標としていることについて、一般的にインフォメーション・レシオが０.５以上となるファンドはアクティブ運用として優れていると考えられるため、アクティブ運用の運用受託機関に対して、長期的な運用目標の目安として示していることによるとしている。
図表３-２５ インフォメーション・レシオの資産区分別内訳
（単位：ファンド数）
| 期間 | 資産区分 | ファンド数 | インフォメーション・レシオ | |||||
| 0.0未満 | 0.0以上0.5未満 | 0.5以上 | ||||||
| 平成23年度までの平均年率（最長5年） | 国内債券 | 10 | 2 | （20.0％） | 5 | （50.0％） | 3 | （30.0％） |
| 国内株式 | 18 | 10 | （55.6％） | 6 | （33.3％） | 2 | （11.1％） | |
| 外国債券 | 7 | 0 | （0.0％） | 4 | （57.1％） | 3 | （42.9％） | |
| 外国株式 | 13 | 10 | （76.9％） | 2 | （15.4％） | 1 | （7.7％） | |
| 計 | 48 | 22 | （45.8％） | 17 | （35.4％） | 9 | （18.8％） | |
| 26 （54.2％） | ||||||||
ＧＰＩＦは、運用ガイドラインにおいて、パッシブ運用については、時間加重収益率をベンチマークの収益率に可能な限り追随させること及び総取引費用の最小化等による収益の確保を図ることを運用目標として示している。また、リスク管理指標を実績トラッキングエラーとし、その管理目標値を示している。会計実地検査を行った２８ファンドのうち、運用実績が２２年度からの外国債券３ファンド、外国株式２ファンドを除いた２３ファンド（以下「２３ファンド」という。）における運用実績については、図表３-２６ のとおりであった。なお、ファンドごとに運用期間が異なるため、ファンドごとの２３年度までの平均年率（最長５年）により該当するファンド数を記載している。
| 期間 | 資産区分 | 実地検査を行った複数年度の実績があるファンド数A | 超過収益率（平均年率）を確保しているファンド数B（B／A） | 実績トラッキングエラー（平均年率）が管理目標値の範囲内に収まっているファンド数C（C／A） | 実績トラッキングエラー（平均年率）が管理目標値の範囲内に収まっていないファンド数D（D／A） |
| 平成19年度から23年度まで | 国内債券 | 8 | 7（87.5％） | 8（100.0％） | 0（0.0％） |
| 国内株式 | 8 | 6（75.0％） | 6（75.0％） | 2（25.0％） | |
| 外国債券 | 3 | 1（33.3％） | 3（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 外国株式 | 4 | 0（0.0％） | 4（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 合計 | 23 | 14（60.9％） | 21（91.3％） | 2（8.7％） | |
| 21年度から23年度まで | 国内債券 | 8 | 3（37.5％） | 8（100.0％） | 0（0.0％） |
| 国内株式 | 8 | 7（87.5％） | 8（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 外国債券 | 3 | 3（100.0％） | 3（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 外国株式 | 4 | 0（0.0％） | 4（100.0％） | 0（0.0％） | |
| 合計 | 23 | 13（56.5％） | 23（100.0％） | 0（0.0％） |
２３ファンドの実績トラッキングエラーについて、１９年度から２３年度までの５年間（平均年率）の実績をみると、２１ファンドの実績は管理目標値の範囲内に収まっていた。また、直近の２１年度から２３年度までの３年間（平均年率）の実績をみると、全ファンドの実績は管理目標値の範囲内に収まっていた。
パッシブ運用における各運用受託機関の２１年度から２３年度までの超過収益率（平均年率）の状況を資産区分ごとにみると、図表３-２７
のとおり、国内債券では最大で０.０１％、最小で-０.０５％、国内株式では最大で０.２０％、最小で-０.０４％、外国債券では最大で０.１０％、最小で０.０１％、外国株式では最大で-０.０４％、最小で-０.０８％となっており、外国株式において最も運用受託機関ごとの差異が少ない状況となっている。
図表３-２７ パッシブ運用における各運用受託機関の平成２１年度から２３年度までの超過収益率（平均年率）の最大値及び最小値の状況
（単位：％）
| 資産区分 | 最大値 | 最小値 | 最大値と最小値の差 |
| （A） | （B） | （A）-（B） | |
| 国内債券 | 0.01 | -0.05 | 0.05 |
| 国内株式 | 0.20 | -0.04 | 0.24 |
| 外国債券 | 0.10 | 0.01 | 0.09 |
| 外国株式 | -0.04 | -0.08 | 0.04 |
厚生労働省は、ＧＰＩＦに寄託している年金積立金から年金特別会計への償還等（以下「寄託金償還等」という。）について、毎年２月にＧＰＩＦに対して当年４月以降の偶数月及び翌年２月の資金需要額を通知しており、ＧＰＩＦは、この通知内容に基づく資金需要に対応するため、市場に急激な影響を与えないように数か月の期間をかけて、運用受託機関から運用資金を回収している。
近年のＧＰＩＦの寄託金償還等では、運用受託機関に委託した運用資産の売却が不要な財投債の満期償還金及び利金をまず充当し、更に資金が不足する場合は、運用受託機関から資金を回収している。現行では、運用受託機関は、ＧＰＩＦからの資金回収指示により、６日程度で運用資産を売却して資金を準備しているが、ＧＰＩＦは、管理運用上の必要に基づくこのような資金回収の対象となる運用受託機関の選定や回収金額の決定については、基本ポートフォリオからのかい離状況や運用スタイルの構成状況、管理運用方針に基づく総合評価の結果等を勘案の上、市場への影響等を考慮して数回に分けて回収することなどについて、その都度判断するとしている。
ＧＰＩＦの運用資産額は、２２年度末の１１６兆３１７０億円から２３年度末の１１３兆６１１２億円へと、２３年度において約２兆７０５９億円減少しており、２３年度において、ＧＰＩＦは、年金特別会計への寄託金償還、納付金の納付等を５兆２９０１億円（寄託金償還額５兆６９９６億円に納付金１３９８億円を加えて新規寄託金５４９４億円を控除した額）行っている。この寄託金償還等の原資は、図表３-２８ のとおり、主に財投債の満期償還金及び利金の５兆０００９億円を充当するとともに、国内債券の２兆４６２８億円を資金回収することなどにより賄っており、２４年度についても寄託金償還等が行われる見込みである。
| 資産区分 | 年度計 | |||
| 配分額 | 回収額 | |||
| 国内債券 | 0 | 74,637 | ||
| 市場運用分 | 0 | 24,628 | ||
| キャッシュアウト等対応ファンド | 0 | 1,264 | ||
| 財投債 | - | 50,009 | ||
| 国内株式 | 0 | 0 | ||
| 外国債券 | 0 | 0 | ||
| 外国株式 | 0 | 801 | ||
| 合計 | 0 | 75,438 | ||
| 寄託金償還等 | 52,901 | |||
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | 財投債の回収額は、満期償還金及び利金である。 |
| 注（３） | 寄託金償還等は、寄託金償還及び年金特別会計への納付金から新規寄託金を差し引いた額である。 |
| 注（４） | キャッシュアウトとは、年金特別会計への寄託金償還等である。 |
| 注（５） | 各月における寄託金償還等状況の詳細は巻末別表８ 参照。 |
また、１８年度以降の寄託金償還等の状況を示すと、図表３-２９ のとおりであり、２１年度に償還額等差引額がプラスに転じ、２２年度にはその額は６兆円を超えていて、２３年度についても５兆円を超えている。
| 区分 | 平成18年度 | 19年度 | 20年度 | 21年度 | 22年度 | 23年度 |
| 寄託金償還等 | -77,483 | -109,073 | -71,376 | 39,467 | 61,983 | 52,901 |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」により作成した。 |
| 注（２） | 寄託金償還等は、寄託金償還、年金特別会計への納付金及び財政融資資金借入金償還・利払いから新規寄託金を差し引いた額である。 |
また、寄託金償還等の内訳の推移をみると、図表３-３０ のとおりであり、２１年度以降は、償還金の額が新規寄託金の額を大幅に上回っている。
図表３-３０ 寄託金償還等の内訳
（単位：億円）
ＧＰＩＦの行う資金配分及び回収には、寄託金償還への対応のための資金回収、基本ポートフォリオ維持のために行う異なる資産区分間での資金配分及び回収、運用受託機関の総合評価に伴う同一資産区分内での資金配分及び回収等がある。そして、ＧＰＩＦは、管理運用方針に基づく総合評価の結果等を勘案して、資金を追加配分又は回収する運用受託機関を決定している。このため、図表３-３１ に示す事例のように、最長５年の超過収益率（平均年率）がマイナスの場合であっても、総合評価の結果等により翌年度に追加資金配分が行われる場合もある。
図表３-３１ 総合評価の結果により資金配分が行われた例
（単位：％、億円）
| 運用受託機関 | 運用スタイル | 平成21年度末の超過収益率（平均年率） | 22年度の資金配分額 | 22年度の資金回収額 | 22年度末の超過収益率（平均年率） | 23年度の資金配分額 | 23年度の資金回収額 |
| A | 国内株式アクティブ | -0.89 | - | 162 | -0.93 | 189 | - |
ＧＰＩＦは、運用受託機関を総合評価する際には、前記３（２）ウ（ア）
のとおり、３年から５年程度の運用実績の評価に加えて、運用能力に関する定性評価を行っているとしている。
そして、ＧＰＩＦは、運用期間が３年以上ある運用受託機関については、原則として、定量評価及び定性評価を合計した総合評価の点数で資金配分又は回収の判定を行っており、資金配分の場合には総合評価が一定以上の運用受託機関が対象となり、資金回収の場合には総合評価が一定未満の運用受託機関が対象となるとしている。一方、運用期間が３年未満の運用受託機関については、原則として、定性評価の点数で資金配分又は回収の判定を行っており、資金配分の場合には定性評価が一定以上の運用受託機関が対象となり、資金回収の場合には定性評価が一定未満の運用受託機関が対象となるとしている。
２３年度までに３期以上運用実績のある４８ファンドへの２２年度の資金の配分及び回収の状況についてみると、図表３-３２
のとおり、２１年度に超過収益率（平均年率）を確保したファンドは２５ファンドあったが、このうち、２２年度に資金が配分されていたものが６ファンド、資金の移動がなかったものが１７ファンド、資金が回収されていたものが２ファンドであった。一方、２１年度に超過収益率（平均年率）を確保しなかった２３ファンドのうち、２２年度に資金が配分されていたものが３ファンド、資金の移動がなかったものが８ファンド、資金が回収されていたものが１２ファンドであった。
また、２３年度の資金の配分及び回収の状況についてみると、２２年度に超過収益率（平均年率）を確保した２３ファンドのうち、２３年度に資金が配分されていたものが６ファンド、資金の移動がなかったものが１７ファンドであり、資金が回収されていたものはなかった。一方、２２年度に超過収益率（平均年率）を確保しなかった２５ファンドのうち、２３年度に資金が配分されていたものが６ファンド、資金の移動がなかったものが１５ファンド、資金が回収されていたものが４ファンドであった。なお、国内債券アクティブファンドについては、２３年度においては資金の追加配分及び回収は行われていないが、これは、ＧＰＩＦにおいて、２３年度に運用受託機関構成の見直しを実施しており、総合評価はその過程において実施されるとの考えから、２２年度実績に基づく２３年度の総合評価を行っていないためとしている。
| 運用期間 | 3年から5年で超過収益率（平均年率）を確保しているか | 翌年度の資金配分回収の態様（ファンド数） | ||||
| 確保状況 | ファンド数 | 資金配分 | 移動なし | 資金回収 | ||
| 平成21年度まで | 3年以上 | 確保 | 20 | 3 | 15 | 2 |
| 確保していない | 10 | 0 | 0 | 10 | ||
| 3年未満 | 確保 | 5 | 3 | 2 | 0 | |
| 確保していない | 13 | 3 | 8 | 2 | ||
| 計 | 確保 | 25 | 6 | 17 | 2 | |
| 確保していない | 23 | 3 | 8 | 12 | ||
| 合計 | 48 | 9 | 25 | 14 | ||
| 22年度まで | 3年以上 | 確保 | 20 | 4 | 16 | 0 |
| 確保していない | 10 | 2 | 4 | 4 | ||
| 3年未満 | 確保 | 3 | 2 | 1 | 0 | |
| 確保していない | 15 | 4 | 11 | 0 | ||
| 計 | 確保 | 23 | 6 | 17 | 0 | |
| 確保していない | 25 | 6 | 15 | 4 | ||
| 合計 | 48 | 12 | 32 | 4 | ||
ＧＰＩＦは、資金の配分及び回収については、管理運用方針に基づく総合評価の結果、寄託金償還への対応や基本ポートフォリオ維持のためなど管理及び運用上の理由等により行われるため、定量的な目標を達成していないことにより直ちに資金の回収が行われるものではないとしているが、アクティブ運用は超過収益の獲得を目的としているものであることから、ＧＰＩＦにおいては、超過収益率を確保していないファンドに追加資金配分を行う場合等は、その妥当性に対する説明責任をより的確に果たすために、引き続き、その判断根拠となる総合評価のより一層の充実を図るとともに、その結果に基づき透明性の高いプロセスにより意思決定を行うことが重要である。
ＧＰＩＦは、運用受託機関から回収した資金を年金特別会計に償還するまでの間、国庫短期証券、譲渡性預金等による短期資産運用を行っている。２３年度の短期資産の月末残高の状況は、図表３-３３ のとおりである。
| 資産区分 | 平成23年4月 | 5月 | 6月 | 7月 | 8月 | 9月 | 10月 | 11月 | 12月 | 24年 1月 | 2月 | 3月 |
| 短期資産 | 17,975 | 21,375 | 28,152 | 31,422 | 19,003 | 29,168 | 26,442 | 28,874 | 32,877 | 32,923 | 32,984 | 45,486 |
ＧＰＩＦは、各ファンドからの資金回収に当たり、年金特別会計への償還のために資金を各ファンドから償還日直前に同時に回収することは市場への影響等が大きく、回収予定資産の売却価格にも影響を与えることになることなどの理由から、数回に分けて回収するなど、可能な限り市場に影響を与えないような方法により行っている。このため、ＧＰＩＦにおいて活用しているのが、投資対象を国庫短期証券等とする短期資産運用である。
現行の基本ポートフォリオでは、短期資産の割合は５％とされており、２３年度の各月末の実績をみると、月末残高が最も多い３月の場合でその割合は４.００％、最も少ない４月の場合でその割合は１.５６％となっていて、基本ポートフォリオと比較すると年間を通して低い割合となっている。短期資産の運用状況については、自家運用で運用しているＢＰＩ国債型パッシブファンド（注２０）
（以下「ＢＰＩ国債型ファンド」という。）と比較すると、運用先が国庫短期証券等と限定されることなどから、ＢＰＩ国債型ファンド（自家運用）の時間加重収益率が３.１２％であるのに対して０.１０％となっている。
したがって、ＧＰＩＦにおいては、短期資産ファンドは必要な流動性確保のためのファンドであることを踏まえて、資金回収の市場への影響を考慮するなどしつつ、引き続き、運用受託機関から回収する資金が短期資産に組み込まれる期間を可能な限り短くするよう努めることが重要である。
（４）委託運用と自家運用に係る運用体制、割合、運用方針、収益率等
今回、実地検査を行った１３運用受託機関のうち、６機関の国内債券パッシブ－ＢＰＩ「除くＡＢＳ」型ファンド（以下「ＢＰＩ総合型ファンド」という。）６ファンド及び２機関のＢＰＩ国債型ファンド２ファンド、計８ファンドの２３年度末時点における運用体制等について、運用ガイドラインに記載されている内容等に基づいた人員の配置状況となっているかなどに着眼し、給与台帳等を確認するなどして検査したところ、統括的な投資判断をする責任者は、７ファンドで各１名、１ファンドで２名配置されていた。そして、これらの責任者等に対して、他のファンド業務との兼任状況を聴取したところ、多数の運用受託機関において、統括的な投資判断をする責任者は、ＧＰＩＦ以外から運用委託されたファンドを含む運用ファンド全体の責任者としての立場で業務を行っているとのことであった。また、個別の銘柄選定を行うファンドマネージャーは、３ファンドで各１名、４ファンドで各２名、１ファンドで３名、それぞれ登録されていた。そして、これらのファンドマネージャーが、ＧＰＩＦ以外から運用委託されたファンドにおいても、ファンドマネージャーを兼任している状況が見受けられた。さらに、ファンドマネージャー等が同ファンドの計量分析業務を担当するなど業務の兼任を行っている状況が見受けられた。このように、運用ガイドラインにファンドマネージャーとして登録されていても、運用受託機関によっては必ずしも同じ業務内容ではない状況であった。
ただし、ファンドマネージャーのファンド間の兼任及び他業務の兼任については、運用ガイドライン等において禁止されているものではなく、ＧＰＩＦの自家運用においても、国内債券３ファンド及び短期資産ファンドのファンドマネージャーが兼任するなどしている。
また、国内債券パッシブファンドの委託金額が増加した場合の影響について、運用受託機関に意見を聴取したところ、システム面での変更は必要ないとのことであり、運用体制についても現状で足りるとの回答が多数であった。
なお、国内債券パッシブファンドの運用業務に使用するシステムについては、ＧＰＩＦと各運用受託機関とで、おおむね同様のシステムを使用している。
（ア） 自家運用の運用方針
ＧＰＩＦは、管理運用方針において、自家運用の運用基本方針を定めている。自家運用は、年金積立金の運用の効率化に資するため、国内債券及び短期資産のみを運用対象資産として管理及び運用を行うものである。自家運用は、年金給付等に必要な流動性を確保するなどの役割を持っている。
自家運用において設けているファンドは、２３年度末において、国内債券パッシブファンド等３ファンド、財投債ファンド（注２１）
及び短期資産ファンドである。
（イ） 自家運用の運用体制
ＧＰＩＦでは、自家運用の執行について、法令及び運用ガイドラインの遵守等の内部統制を確保するため、内部の３つの部門を経由することとしており、次のプロセスで行っている（図表３-３４
参照）。
〔1〕 ファンドマネージャー（フロントオフィス）は、売買銘柄の決定を行い、その結果をインハウス運用管理担当（ミドルオフィス）に通知する。
〔2〕 インハウス運用管理担当は、売買銘柄の格付け確認等ガイドラインに抵触していないかなどの確認を行う。
〔3〕 この結果を受け、ファンドマネージャーは、売買条件等について証券会社複数社と引合い・約定を行う。
〔4〕 インハウス運用管理担当は、ファンドマネージャーが行った約定内容を確認する。
〔5〕 〔4〕 の後、ファンドマネージャーが約定決裁を起案し、インハウス運用室長までの決裁を受ける。
〔6〕 約定決裁を受け、資金業務課（バックオフィス）は、指図書を作成し、証券会社から受領した約定確認書及びインハウス運用室において決裁された約定決裁書と照合した上で指図書を決裁し、資産管理機関に送信する。
〔7〕 資産管理機関は、指図書に沿った取引を証券会社と行い、取引情報はＰＭＳ（資産管理機関の情報還元サービス）の現金残高予定表に反映されることとなる。
〔8〕 資金業務課は、取引翌営業日に、前日の取引内容のＰＭＳの現金残高予定表への反映状況を確認し、ＰＭＳの銘柄別取引情報と指図書を照合して決裁することにより一連の取引が終了する。
図表３-３４ 自家運用の内部手続
ＧＰＩＦのＢＰＩ総合型ファンド及びＢＰＩ国債型ファンドの２ファンドについて、２３年度末における運用体制をみると、投資判断を行う業務のほか、ポートフォリオのリスク管理、売買発注、カウンターパーティ・リスク（注２２） の管理の各業務を行っているファンドマネージャー３名及び全体的な責任者としての立場で業務を行っているインハウス運用室長１名の計４名体制となっている。
（ウ） 自家運用の割合
自家運用の金額は、図表３-３５ のとおり、１３年度末に１５兆５８１９億円であったものが、１９年度末には３７兆９８８６億円に達しており、その後減少傾向にあったものの、２３年度末現在３５兆３７８２億円と、近年ではおおむね３０兆円を超える運用額となっている。一方、自家運用割合は、１３年度末に４０.３７％であったが、１４年度末の４６.１６％をピークに減少傾向となって３０％を下回っていたものの、２３年度末では３１.１４％となっている。
図表３-３５ 委託運用及び自家運用の割合の推移
（単位：億円）
| 年度 | 年度末資産残高 | 委託運用 | 自家運用 | ||
| 金額 | 割合 | 金額 | 割合 | ||
| 平成13 | 385,983 | 230,164 | 59.63％ | 155,819 | 40.37％ |
| 14 | 502,129 | 270,361 | 53.84％ | 231,769 | 46.16％ |
| 15 | 703,389 | 423,234 | 60.17％ | 280,156 | 39.83％ |
| 16 | 872,274 | 530,776 | 60.85％ | 341,497 | 39.15％ |
| 17 | 1,028,708 | 664,271 | 64.57％ | 364,436 | 35.43％ |
| 18 | 1,145,272 | 783,243 | 68.39％ | 362,029 | 31.61％ |
| 19 | 1,198,859 | 818,973 | 68.31％ | 379,886 | 31.69％ |
| 20 | 1,176,258 | 814,281 | 69.23％ | 361,978 | 30.77％ |
| 21 | 1,228,368 | 896,189 | 72.96％ | 332,178 | 27.04％ |
| 22 | 1,163,146 | 854,091 | 73.43％ | 309,055 | 26.57％ |
| 23 | 1,136,106 | 782,324 | 68.86％ | 353,782 | 31.14％ |
（エ） 自家運用の収益率及び管理目標
図表３-３６
のとおり、２３年度末における自家運用の資産残高３５兆３７８２億円のうち、国内債券パッシブファンド等は３ファンドで１７兆３９５５億円（時価）、財投債ファンドは１３兆４３４２億円（簿価）、短期資産ファンドは４兆５４８６億円（時価）となっている。国内債券パッシブファンド等の内訳は、ＢＰＩ総合型ファンド５兆７３７８億円（収益額１１２１億円、時間加重収益率２.８５％）、ＢＰＩ国債型ファンド１兆６４７１億円（収益額５７５億円、時間加重収益率３.１２％）及びキャッシュアウト等対応ファンド（注２３）
１０兆０１０７億円（収益額５０８５億円、時間加重収益率１.３５％（期間率））となっている。また、自家運用における運用ポートフォリオのリスクを測定する基準である実績トラッキングエラーは、ＢＰＩ総合型ファンドで０.０８％（３年間の平均年率）、ＢＰＩ国債型ファンドで０.０３％（３年間の平均年率）と、いずれも運用ガイドラインで示す管理目標である０.２０％又は０.１０％の範囲内に収まっている。
なお、近年の時間加重収益率（３年間の平均年率）の傾向としては、おおむねベンチマーク収益率と同程度となっている。
また、２３年度末において、財投債ファンドは収益額２２８４億円、収益率１.４２％（財投債元本平均残高１６兆０４８５億円に対する収益額の比率）、短期資産ファンドは収益額２８億円、時間加重収益率０.１０％となっている。
図表３-３６ 平成２３年度における自家運用の状況
（単位：億円、％）
| ファンド名 | 平成23年度末時価総額 | 時間加重収益率等 | 収益額 | |
| 国内債券パッシブファンド等 | 173,955 | - | 6,781 | |
| BPI総合型ファンド | 57,378 | 2.85 | 1,121 | |
| BPI国債型ファンド | 16,471 | 3.12 | 575 | |
| キャッシュアウト等対応ファンド | 100,107 | 1.35 | 5,085 | |
| 財投債ファンド | 134,342 | 1.42 | 2,284 | |
| 短期資産ファンド | 45,486 | 0.10 | 28 | |
| 合計 | 353,782 | - | 9,092 | |
| 注（１） | ＧＰＩＦの「業務概況書」等により作成した。 |
| 注（２） | キャッシュアウト等対応ファンドの時間加重収益率等は、平成２３年８月から２４年３月までの時間加重収益率（期間率）としている。 |
| 注（３） | 財投債ファンドの時間加重収益率等は収益率であり、財投債元本平均残高に対する収益額の比率である。平成２３年度末時価総額欄は簿価である。 |
（オ） 委託運用と自家運用における超過収益率の比較
２３年度末において委託運用している国内債券パッシブファンドは８ファンド、残高は３０兆３２８８億円となっている。この８ファンドの内訳は、ＢＰＩ総合型ファンド６ファンド、ＢＰＩ国債型ファンド２ファンドであり、残高は、ＢＰＩ総合型ファンド２７兆０４２８億円、ＢＰＩ国債型ファンド３兆２８６０億円であり、全てのファンドにおいて管理目標である実績トラッキングエラーは目標の範囲内に収まっていた。
１９年度から２３年度までの５年通期において運用実績があるＢＰＩ総合型ファンドは、自家運用１ファンドを含めて７ファンドあるが、図表３-３７
のとおり、自家運用及び委託運用の超過収益率はおおむね同程度となっている。また、２１年度から２３年度までの３年通期において、ＢＰＩ総合型ファンドは、図表３-３８
のとおり、自家運用１ファンドを含めて７ファンド、ＢＰＩ国債型ファンドは、図表３-３９
のとおり、自家運用１ファンドを含めて３ファンドあるが、これらのファンドにおいても、図表３-３８
及び図表３-３９
のとおり、自家運用及び委託運用の超過収益率はおおむね同程度となっている。
| ファンド | 時間加重収益率 | ベンチマーク収益率 | 超過収益率 | 実績トラッキングエラー |
| （A） | （B） | （A）-（B） | ||
| 自家運用 | 2.31％ | 2.29％ | +0.01％ | 0.07％ |
| A | 2.38％ | 2.37％ | +0.00％ | 0.08％ |
| B | 2.25％ | 2.25％ | +0.00％ | 0.08％ |
| C | 2.28％ | 2.27％ | +0.01％ | 0.08％ |
| D | 2.20％ | 2.20％ | +0.00％ | 0.07％ |
| E | 2.06％ | 2.04％ | +0.02％ | 0.08％ |
| F | 2.28％ | 2.27％ | +0.01％ | 0.07％ |
| ファンド | 時間加重収益率 | ベンチマーク収益率 | 超過収益率 | 実績トラッキングエラー |
| （A） | （B） | （A）-（B） | ||
| 自家運用 | 2.27％ | 2.25％ | +0.02％ | 0.08％ |
| A | 2.25％ | 2.25％ | +0.00％ | 0.09％ |
| B | 2.13％ | 2.18％ | -0.05％ | 0.08％ |
| C | 2.25％ | 2.25％ | -0.00％ | 0.08％ |
| D | 2.23％ | 2.25％ | -0.02％ | 0.08％ |
| E | 2.22％ | 2.25％ | -0.03％ | 0.08％ |
| F | 2.22％ | 2.22％ | +0.01％ | 0.08％ |
| ファンド | 時間加重収益率 | ベンチマーク収益率 | 超過収益率 | 実績トラッキングエラー |
| （A） | （B） | （A）-（B） | ||
| 自家運用 | 2.19％ | 2.18％ | +0.01％ | 0.03％ |
| A | 2.18％ | 2.18％ | +0.00％ | 0.03％ |
| B | 2.16％ | 2.17％ | -0.01％ | 0.03％ |
（ア） 委託運用
２３年度末における国内債券パッシブファンド運用委託金額３０兆３２８８億円に係る委託手数料は、６社８ファンドで総額１７億４０２８万円であり、運用金額に対する手数料率（注２４） は０.００５％となっている。
（イ） 自家運用
２３年度末における自家運用の資産残高は、国内債券１７兆３９５５億円、財投債１３兆４３４２億円、短期資産４兆５４８６億円、計３５兆３７８２億円である。また、自家運用に係る直接的な経費は、ＧＰＩＦにおける２３年度の投資判断責任者、ファンドマネージャー及びインハウス運用管理担当の総人件費（法定福利費含む。）７２３４万円及びインハウス運用に係るシステム等の減価償却費８９３万円、計８１２８万円となっている。しかし、自家運用に係る経費については、資産管理機関に指図書の送付を行う資金業務課の自家運用業務に対する寄与度を把握することが困難であること、また、運用諸費（システム保守料等）４億２１４６万円等について委託運用と自家運用に按（あん）分することが困難なことなどから、算定できない状況となっている。
エ 国内債券パッシブ運用における委託運用と自家運用についての経済性の比較等
パッシブ運用は、ベンチマークを構成する全ての銘柄又は代表的な銘柄群を、その構成比率とおおむね同じ比率で保有することにより、ベンチマークに連動した収益を獲得することを目的とする運用手法であるため、目標とするベンチマークが同じであれば、運用成績に差は生じないと言われている。
実際、ＧＰＩＦにおける自家運用も含んだパッシブ運用の運用成績をみると、前記のとおり、委託運用及び自家運用において超過収益率等はおおむね同程度となっており、大きな差は生じていない状況となっている。
そして、委託運用と自家運用について、運用資産を増減させた場合のＧＰＩＦにおける費用の増減について検討すると、自家運用ではＧＰＩＦの運用体制等に変更が生じた際にのみ人件費等の増減が見込まれるのに対し、委託運用では運用受託機関の運用体制等に変更がなくても運用資産残高の増減に応じて運用委託手数料も増減するものとなっている。
したがって、自家運用及び委託運用において運用成績に大きな差が生じないパッシブ運用においては、自家運用の割合を大きくすることによって運用に要する費用の低減を図る方が経済的になると思料される。
また、委託運用においても、運用受託機関を集約するなどして、１ファンド当たりの資産規模を大きくすると、規模の拡大による逓減効果によって運用委託手数料は低下すると思料される。
しかし、巨額の資産を運用しているＧＰＩＦが、国内債券のパッシブ運用を行っている運用受託機関を集約するなどして１ファンド当たりの資産規模を大きくすることについては、次のような懸念があるとされている。
〔1〕 運用受託機関が、システム障害や金融当局の処分等により債券の売買を行えなくなった場合、国内債券のパッシブ運用を中心としているＧＰＩＦの運用管理に大きな支障が生ずるおそれがあること
〔2〕 国内債券のパッシブ運用を行っているファンドの規模は、既に１ファンド当たり数兆円の規模に達しており、１ファンド当たりの資産規模が更に大きくなると、銘柄の入替え等のために債券の売買を行う際の取引費用が増大するなど、効率の良い運用ができなくなるおそれがあること
〔3〕 現在、ＧＰＩＦは、年金特別会計に償還するための資金を回収するために、毎年度多額の債券を売却しており、１ファンド当たりの資産規模が更に大きくなると、当該売却を行う際の１ファンド当たりの取引数量が大きくなることから、ＧＰＩＦが償還するための資金を回収するために債券の売却を行っている事実や売却のタイミングを他の市場参加者に察知されやすくなり、その結果として市場価格の変動が大きくなるなど、市場に大きな影響を与えるおそれがあること
以上のことから、ＧＰＩＦにおいては、国内債券のパッシブ運用に係る自家運用の割合を高めて経済的な運用を行うことについて、運用資産残高、自家運用に要する費用、運用受託機関に支払う手数料率の水準等を総合的に勘案して検討することが必要である。また、その際に、運用受託機関に委託したり自家運用を行ったりする運用資産の規模が適切なものとなっているのかについて、１ファンド当たりの資産規模を大きくした場合の運用委託手数料の低減の可能性や運用資産の規模を大きくする際の上記の懸念事項を考慮した上で、適時適切に検討することが必要である。
ＧＰＩＦにおいては、自家運用についても運用受託機関の総合評価と同様の基準による評価を行っているところであるが、２３年度に年金特別会計に償還する資金を回収し管理するためにキャッシュアウト等対応ファンドを自家運用の一つとして設置するなどしたことにより、国内債券のパッシブ運用に係る自家運用の運用資産額は、２２年度末と比較して７兆円以上増加していることから、引き続き他の運用受託機関と同様の基準による評価を行い、効率的な自家運用の推進に努めることが重要である。