財投機関における財政投融資改革後の財務状況と特殊法人等改革に伴う財務処理の状況について

（３）財投改革後の財投事業に係る資金調達の状況

ア　財政投融資の縮減・重点化の状況

（ア）財政投融資による資金調達実績の状況

　１２年度報告における検査対象４２法人及び今回の検査対象３７法人のうち、１２年度から１６年度までの各年度の財政投融資計画（以下「財投計画」という。）において財政投融資を予定していた法人について、財政投融資による資金調達実績（注１４） （以下「財投実績」という。）の推移についてみると、図５のとおりとなっている。なお、１６年度の法人別の財投実績等の状況については、別添の「個別の財投機関の状況」において、その概要を記述した。

図５　財投実績及び対平成１２年度増減率の推移

　財投実績の総額は、１２年度と１６年度を比較すると、２０兆７３０２億円から１１兆３５３９億円へ９兆３７６２億円減少しており、１６年度は１２年度の５４．８％となっている。そして、１２年度の財投実績に対する各年度の実績の推移をみると、１２年度から１４年度にかけての低下が顕著となっている。これは住宅金融公庫における事業見直しの影響によるもので、１３、１４両年度における住宅金融公庫の財投実績の対前年度減少額（率）はそれぞれ４兆２１６８億円（６４．２％）及び２兆２５４３億円（９５．８％）となっていて、両年度の減少額の総額４兆６５７６億円及び４兆１９７２億円のそれぞれ９０．５％及び５３．７％を占めている。
　また、１２年度及び１６年度それぞれの財投計画において財政投融資を予定していた３５法人（注１５） 及び３４法人（注１６） の財投実績を法人別にみると、表１５のとおり、１６年度の財投実績が１２年度の財投実績を下回っている法人（１６年度に財投実績がない法人を含む。）の財投実績の減少額の合計は９兆７１９８億円となっている。このうち最も減少額の大きいのは、住宅金融公庫の６兆５７１１億円（減少額総額の６７．６％）であり、同公庫及び国民生活金融公庫の上位２法人で減少額総額の７８．８％を占めている。一方１６年度の財投実績が１２年度の財投実績を上回っている法人（１２年度に財投実績がない法人を含む。）の財投実績の増加額の合計は２５２４億円にすぎない。このうち最も増加額の大きいのは、日本学生支援機構の１１８０億円（増加額総額の４６．７％）であり、１６年度の財投実績は１２年度の約１．６倍になっている。これは同機構における貸付実績が、２０６７億円から４１１１億円にほぼ倍増したことによる。

表１５　財投実績の推移

（単位：億円）

　政策金融法人、社会資本整備法人及び無償資金型法人の事業類型別に財投実績の推移を示すと、図６のとおりである。

図６　事業類型別の財投実績及び対平成１２年度増減率の推移

　事業類型別の財投実績について１２年度と１６年度を比較すると、社会資本整備法人が４７３４億円減、９．９％減となっているのに対して、政策金融法人は金額で８兆８９３４億円減、５５．９％減と大きく減少している。ただし、政策金融法人は、前記のとおり、住宅金融公庫に係る財投実績の減少６兆５７１１億円が大きく影響しており、これを除くと、２４．９％減となっている。なお、無償資金型法人は、９２億円減、３０．０％減となっている。

（イ）財投計画に対する財投実績の状況

　次に、財政投融資の縮減が財投改革後どのように進ちょくしているかという観点から、１２年度から１６年度までの各年度の財投計画（当初計画。以下同じ。）と財投実績とのかい離の状況について事業類型別にみると、図７のとおりである。なお、政策金融法人については、前記の理由により、住宅金融公庫を除いて分析している。

図７　事業類型別の財投計画と財投実績との差額及び財投計画に対する財投実績の割合

　社会資本整備法人についてはかい離幅が小さいが、政策金融法人については、１６．８％から３２．２％、無償資金型法人については９．０％から２０．２％のかい離がそれぞれ生じており、特に政策金融法人については、図８のとおり、財投事業の計画（以下「事業計画」という。）に対して財投事業の実績（以下「事業実績」という。）が下回る法人が多かったことなどから、かい離幅は最大の１２年度で４兆４２７１億円、最小の１６年度で１兆４４５８億円と大きな開差を生じている。

図８　政策金融法人における事業計画及び事業実績に占める資金構成の推移

（ウ）財投資金の資金別の状況

　財投実績に占める財政融資資金（本項においては、１２年度以前は資金運用部資金及び簡保資金）、政府保証債及び産投出融資金の資金構成について、１２年度と１６年度の状況を比較すると、図９のとおりである。

図９　各資金別、法人別の財投実績

　１６年度の財投実績は、前記のとおり、１２年度と比較すると、９兆３７６２億円減少して、５４．８％になっている。これは主として、財政融資資金が１６兆４８７４億円から７兆３３３１億円へと９兆１５４２億円、５５．５％減少していることによるもので、資金別の構成割合についてみると、財政融資資金の割合は７９．５％から６４．６％へと低下している。この財政融資資金の内訳について法人等別（注１７） にみると、実績が１０００億円を超える法人等は、１２年度については２４法人等（注１８） のうち１２法人等（図９参照 ）、１６年度については２１法人等（注１９） のうち９法人等（図９参照） で、それぞれ財政融資資金の９８．１％及び９５．６％を占めている。そして、１２年度と１６年度の間で金額の変動の大きいものをみると、住宅金融公庫が５兆９７１１億円からゼロに、道路関係４公団が２兆８５６９億円から１兆００３６億円にそれぞれ大きく減少している。
　これに対して、政府保証債の割合は２０．０％から３５．０％へと上昇している。この政府保証債の内訳を法人等別にみると、実績が１０００億円を超える法人等は、１２年度については８法人等（注２０） のうち６法人等（図９参照） 、１６年度については８法人等（注２１） のうち６法人等（図９参照） で、それぞれ政府保証債の９７．１％及び９８．９％を占めている。そして、１２年度と１６年度の間で金額の変動の大きいものをみると、中小企業金融公庫が８５８３億円から１９９４億円に、住宅金融公庫が５９９９億円からゼロに大きく減少しているのに対し、道路関係４公団は３７０１億円から２兆００２０億円に大きく増加している。そこで、この間の政府保証債の増減の推移についてみると、表１６のとおり、総額では１４年度には半減したものの、その後、道路関係４公団の発行額が急激に増加したため、結局、４兆１４１１億円から３兆９７５６億円へと１６５４億円、４．０％の減少にとどまっている。

表１６　政府保証債の推移

（単位：億円）

　このように道路関係４公団の政府保証債が急増したのは、民営化に備えて、資金調達を財政融資資金から市場調達へ移行するに際し、政府保証債による調達を増加させていることによるものである。すなわち、図１０のとおり、１３年度から１６年度にかけて、財政融資資金の減少とともに、政府保証債が急増している。この道路関係４公団の政府保証債発行額の増加については、過渡的に行われた措置とされていることから、今後の推移を注視していくこととする。

図１０　道路関係４公団における資金別の財投実績

イ　財投機関債の発行による資金の自主調達の状況

（ア）財投機関債の発行実績の状況

　財投機関債の発行初年度である１３年度と１６年度の財投計画において財政投融資を予定していた法人について、それぞれの年度における財投機関債の発行法人数及び発行実績を示すと、表１７のとおりである。

　１３年度から１６年度までの間に、発行法人数は１８法人から２３法人に拡大しており、国からの資金助成を資金調達の主な財源とする無償資金型法人７法人を除くと、１６年度には財投機関債を発行していない法人は、中小企業基盤整備機構、石油天然ガス・金属鉱物資源機構、国立病院機構、国立大学財務・経営センターの４法人だけである。また、発行総額は１３年度から１６年度までの間で１兆０００４億円から３兆３０１９億円へと３．３倍に増加しており、１６年度では政策金融法人の発行額が２兆２８６４億円と発行総額の約３分の２を占めている。
　一方、財投機関債の発行計画額の１３年度から１６年度までの推移を１３年度の発行計画額に対する比率により示すと、図１１のとおり、財投機関債の発行計画額総額は、１３年度以降毎年度増加して、１６年度は１３年度の４．０倍となっており、前記の財投機関債の発行実績は計画ほどの伸びとはなっていない。これは、発行計画額が最も大きい住宅金融公庫の貸付債権担保住宅金融公庫債券（政策金融法人の１６年度発行計画額の４３％）の発行計画額に対する発行実績額の割合が低調（１５年度４１％、１６年度２４％）だったことによるものである。

図１１　財投機関債の発行計画額（対平成１３年度発行計画額比）の推移

　各法人における財投機関債の発行計画額に対する発行実績額の割合を事業類型別に示すと、図１２のとおりであり、政策金融法人の事業実績が事業計画を下回っている中で、住宅金融公庫を除く政策金融法人では、各年度とも計画どおりの発行状況となっている。

図１２　事業類型別の財投機関債の発行計画額に対する発行実績額の割合の推移

（イ）資金調達における財源構成の状況

　前記のとおり、財投実績が１２年度から１６年度にかけて大幅に減少している中で、財投機関債の発行実績は増加している。そこで、財投機関における１６年度の資金調達について、借入金（短期借入金を除く。）、債券発行等の外部資金調達額に占める財投機関債の割合（以下「財投機関債依存率」という。）を、国からの資金助成を資金調達の主な財源としていて、財投機関債の発行実績がない無償資金型法人及び住宅金融公庫ほか３法人（注２２） を除く２３法人２８勘定（注２３） について示すと、表１８のとおりとなっている。
　なお、政策金融法人の中には、政策上、貸付金利を調達金利よりも低利に設定しているために発生する逆ざや（貸付財源として調達した借入金等の調達金利と貸付けによる運用金利との差額）等による収支差や貸倒償却等による損失等を補てんするため、国から補助金等を受け入れることとなっている法人がある。このような法人は、貸付金利の設定によっては、支払利息等の経費の増こうが国の財政負担の増加につながるおそれもあることから、本項では、政策金融法人を収支差に係る補助金等を受け入れることとなっている法人（注２３） （以下「補給金型法人」という。）とそれ以外の法人（注２３） （以下「非補給金型法人」という。）とに分類して分析している。

表１８　財投機関債依存率（平成１６年度）

（単位：億円、％）

　全体の財投機関債依存率は１６．４％となっているが、各勘定別にみると、０％から８８．９％となっているなど、法人又は勘定の事業形態等により大きな開差がある。また、これを事業類型別にみると、政策金融法人１２勘定は１６．８％、社会資本整備法人１６勘定は１５．７％で、ほぼ同様の依存率となっている。一方、政策金融法人についてみると、補給金型法人７勘定の財投機関債依存率は０％から２０．７％で平均が１１．８％となっているのに対して、非補給金型法人５勘定に係る財投機関債依存率は１３．０％から４８．２％で平均が２３．７％となっており、補給金型法人の財投機関債依存率を大きく上回っている。

（ウ）財投機関債の発行コストと対国債スプレッド

　財投資金から財投機関債に財源構成がシフトすると、財投機関債の発行法人においては、財投機関債の発行金利が財政融資資金や政府保証債の金利を上回ることによる支払利息の増加や、債券の引受けを行う証券会社等に対して支払う手数料等の経費の発生等により、直接的なコストが増加することになる。そして、このコストの増減に最も大きく影響するのが発行金利である。
　財投機関債の発行金利は、償還年限、償還方法及び担保・保証等の発行条件、発行時の市況、発行法人の信用リスク（注２４） 等の種々の要素を考慮して決定されるが、決定までの手続は、おおむね次のとおりである。
〔1〕 発行法人が債券発行事務及び債券引受けを行う主たる会社（以下「主幹事会社」という。）を選定する。
〔2〕 主幹事会社は、財投機関債の発行金利について発行法人の信用リスク等に応じて投資家が求める国債金利に対する上乗せ金利（以下「対国債スプレッド」（注２５） という。）と当該債券の需要等について市場調査を行う。
〔3〕 発行法人は、市場調査に基づいて当該債券の対国債スプレッドを決定し、発行条件決定日にその時点の指標となる国債の市場流通利回りに対国債スプレッドを加えた利率を発行金利（応募者利回り）（注２６） とする。
〔4〕 発行法人は、決定した発行条件に基づいて、主幹事会社と債券引受契約等を締結する。
　１６年度に発行された財投機関債のうち発行方法等が異なるもの（注２７） を除いた８４件計２兆５３６６億円（社会資本整備法人１１法人で３５件計１兆０２０６億円、政策金融法人１０法人で４９件計１兆５１６０億円）に係る財投機関債の償還年限は、１６年度において３年、４年、５年、７年、１０年、１２年、１５年、２０年、３０年と多くの種類がある。対国債スプレッド別の発行金額の分布を償還年限別に示すと図１３のとおりである。これをみると、償還年限が２０年以上の超長期の財投機関債は、それより償還年限の短いものと比べて、相対的に対国債スプレッドが大きい傾向が見受けられる。

図１３　財投機関債の対国債スプレッド（償還年限別）

　一方、対国債スプレッド別の発行金額の分布を事業類型別に示すと図１４のとおりである。これをみると、財投機関債の対国債スプレッドが２８ｂｐ以上のものは日本道路公団、首都高速道路公団、阪神高速道路公団、関西国際空港株式会社及び都市再生機構（都市基盤整備公団）となっているなど、社会資本整備法人が発行したものの方が政策金融法人のものより相対的に信用リスクが高く、財投機関債の発行に伴う金利負担が大きい傾向が見受けられる。なお、政策金融法人が発行した財投機関債に対国債スプレッドが２３ｂｐ、２５ｂｐ、２６ｂｐと比較的大きいものがあるが、これらは、いずれも償還年限が３０年と超長期のものである。

図１４　財投機関債の対国債スプレッド（事業類型別）

（エ）財投機関債の発行体制

　上記のように、発行法人の抱える信用リスクや償還年限の相違等により、対国債スプレッドは６ｂｐから最大で５０ｂｐまでの広い範囲にわたっており、財投機関債の発行コストは法人により大きな開差を生じている。
　そこで、財投機関債の発行体制についてみると、主幹事会社との契約方法については、検査した１５法人（注２８） すべてにおいて、証券会社から提出された債券発行に係る提案書を審査する方法により契約先を選定して契約を締結していた。そして、この提案書の審査に当たっては、例えば債券の起債実績、起債方法、販売戦略、情報提供、引受手数料等の審査項目について評価を行っているが、これらの審査項目、評価方法については各発行法人が独自に定めており、審査する評価項目の種類や審査において重視する各評価項目の比重が法人間で区々となっている状況が見受けられた。

　財投機関債は、これを発行する財投機関に対して、ディスクロージャーを促進させ、業務の効率化等を促進する効果があるとされているが、一方で、金利の逆ざや等による収支差を補てんする補助金等を受け入れる補給金型法人においては、財投機関債の発行に伴う支払利息の増こうや引受手数料等の発行経費の発生が財政負担の増加につながるおそれもある。また「財政投融資改革の総点検について」（平成１６年１２月１０日財政制度等審議会財政投融資分科会）においても、各財投機関ごとに、ＡＬＭ（注２９） の効果、調達コスト、市場の状況等を勘案しながら、財政融資資金の借入れによる調達と財投機関債による調達の効果的な組み合わせを検討することが適当であるとされている。
　したがって、財投機関債の発行については、発行法人におけるディスクロージャー、業務効率化、契約手続の透明性等の状況や財政負担の状況にも留意しつつ、発行法人の信用リスクや収支構造に応じて資金調達コストを可能な限り抑えるような適切な発行条件及び発行規模となっているか、今後の資金調達の実施状況について注視していくこととする。